A股市值4117亿登顶，百济神州凭什么赢了恒瑞？

（原标题：A股市值4117亿登顶，百济神州凭什么赢了恒瑞？）

来源|中访网

责编|李诗涵

在全球医药产业的宏大版图中，2025年注定是被铭记的一年。美国《制药经理人》杂志公布的全球制药企业50强榜单，百济神州首次上榜便位列第44位，力压连续七年入围的恒瑞医药（第46位），成为这场“排位赛”中最耀眼的黑马。而在资本市场，百济神州与恒瑞医药的市值座次之争更是赚足了眼球，二者的每一次股价波动，都牵动着无数投资者和行业从业者的心。

从营收数据来看，2024年恒瑞医药以279.85亿元的总成绩略胜百济神州的272.14亿元。然而，当聚焦到处方药销售业绩这一关键指标时，形势却发生了逆转，百济神州凭借272.14亿元的药品销售收入成功超越恒瑞医药的250.10亿元。这一细节的变化，不仅是数字的简单更迭，更反映出两家药企在产品结构和市场布局上的差异。

盈利能力方面，恒瑞医药在2024年净利润达到63.37亿元，同比大增47.28%，创历史新高，彰显出其稳健的经营能力。反观百济神州，虽然净亏损49.78亿元，但同比收窄26%，也展现出积极的发展态势。创新药物研发的“双十”定理，即花费10年时间和10亿美元，让百济神州这类初创型生物药企长期处于烧钱状态。过去八年，百济神州研发费用投入超700亿元，仅2024年就高达142.8亿元。不过，随着明星产品泽布替尼胶囊的大卖，百济神州看到了扭亏为盈的曙光。2025年第一季度，其首次实现季度盈利，更预计全年经营利润为正，这无疑是给长期支持它的投资者注入了一剂强心针。

市值的起伏是这场“一哥”换位战中最具戏剧性的一幕。2025年2月21日，百济神州A股大涨8.21%，市值定格在3107亿元，首次超越恒瑞医药，登顶A股“医药一哥”。然而，市场的风云变幻总是让人始料未及。5月，恒瑞医药成功在香港联合交易所主板挂牌上市，港股市值一度超越4000亿港元，受此提振，其A股股价走强，市值反超百济神州。进入6月，创新药板块在利好消息刺激下大涨，百济神州再度发力，6月12日，A股盘中股价最高触及268.47元/股，再创历史新高，收盘总市值达到4117亿元，超出恒瑞医药市值近500亿元，再次夺回“医药一哥”的宝座。

这一系列市值的反转，背后是两家药企截然不同的发展模式在时代浪潮中的碰撞。百济神州自成立便确立了“首创新药+自主出海”的业务模式，其研发的泽布替尼针对全球首个BTK抑制剂伊布替尼的脱靶效应进行优化，在“头对头”试验中完胜伊布替尼。2024年，泽布替尼在美国市场销售额达到20亿美元，同比增长106%，今年第一季度，更是在美国市场超越伊布替尼，成为创新药行业的标志性事件。这种“同类最优”的创新模式，让百济神州在全球市场崭露头角，海外销售收入占比约为63%。

恒瑞医药长期以来采取快速追踪模式（Fast - Follow），该模式研发风险较小、成本较低、周期较短，但缺点是产品容易陷入同质化。截至目前，恒瑞医药仍缺少像泽布替尼这样的现象级产品。2024年，恒瑞医药整个创新药板块共实现营收141.65亿元（包含BD收入），尚不及百济神州泽布替尼这一大单品的销售收入。在海外市场方面，恒瑞医药2024年海外营收仅7.16亿元，收入占比2.56%，与百济神州形成鲜明对比。

尽管百济神州取得了耀眼的成绩，但争议也随之而来。有人质疑其产品结构过于单一，过度依赖泽布替尼，一旦该产品市场遇冷，公司业绩将受到巨大冲击。同时，高研发投入下的“烧钱”模式也引发了对其研发效率的讨论。此外，百济神州A股市值虽超过恒瑞医药，但其港股市值却明显低于后者，A/H溢价率超过70%。这主要是因为港股市场机构投资者占主流，更看重上市公司盈利能力，百济神州要赢得海外投资者认可，还需进一步证明自身盈利实力。

不过，百济神州的研发管线布局也让人们对其未来充满期待。在血液肿瘤领域，除泽布替尼外，sonrotoclax（BCL2抑制剂）和同类首创BTK - CDAC两款处于开发后期阶段的产品均有潜力成为同类最佳药物。其中，索托克拉片的新药上市申请已被受理，有望成为百济神州又一重磅产品。在实体瘤领域，替雷利珠单抗已在中国获批14项适应症，并在45个国家和地区获批上市，2024年全球销售达到6.21亿美元，同比增长16%，有望成为下一个“十亿美元分子”。此外，百济神州还布局了多款潜力产品，如CDK4抑制剂（BGB - 43395），预计销售峰值将超过50亿美元，若能顺利上市，必将进一步巩固其行业地位。