天风证券：模型平权 聚焦高壁垒Agent

（原标题：天风证券：模型平权 聚焦高壁垒Agent）

智通财经APP获悉，天风证券发布研报称，引领模型平权下，各厂商产品能力有望快速提升，而产品长期价值取决于产品壁垒。AI赋能下行业应用价值分化主要取决于三大壁垒：用户量和强用户黏性；垂直数据和数据飞轮；具备强付费能力和亟需“深度思考”的场景。其中，在场景方面，场景的强付费能力是基础，比如金融、教育等市场化竞争较为激烈的领域。以R1为代表大模型推理模型路线加速，正从"文科生"向"文理兼备"跃迁，跨模态认知决策有望成为可能。

天风证券主要观点如下：

用户粘性强：数据和商业化基础

C/B端刚性流量入口厂商的AI产品落地确定性更高，建议关注付费用户基数×渗透率×ARPU提升潜力的乘数效应。典型案例如金山办公(C端标杆)、同花顺(C端股民流量)与金蝶国际(B端粘性)：截止24年Q3，金山办公MAU达6.18亿，PC和移动版MAU分别为2.77/3.38亿；根据QuestMobile数据，截至2024年Q3同花顺平均MAU达3163.3万(据测算，覆盖A股超40%活跃股民流量)。金蝶卡位B端，SaaS化转型驱动下，客户续费率90%+(2024H1)，累计服务企业、政府组织超740万家，ERP场景高频使用特征或奠定AI微调数据闭环基础。

数据：数据飞轮下垂直模型竞争力

大模型通用能力仅解决泛化问题，但专业场景需叠加行业know-how数据。同时，需寻找垂直数据的沉淀周期长，并且可形成数据飞轮。同样以同花顺为例，旗下iFind(机构端)与问财(C端)有望形成“数据-产品-用户”的垂直飞轮。iFind拥有3000余项指标的时间序列数据，每日跟踪2000多家上市公司、400个行业信息网站、50个财经媒体的动态情报。

C端问财通过自然语言交互，将专业数据转化为散户可理解的投研结论(如“近三年ROE>15%且研发费用增长>30%的公司”)。金山办公日均文档处理量超3亿次。金蝶积累超过740万家企业、政府组织相关数据，系统业务节点对逻辑流程处理know-how亦为核心资源。

场景：强付费+深度思考有价值的应用场景

场景的强付费能力是基础，比如金融、教育等市场化竞争较为激烈的领域。以R1为代表大模型推理模型路线加速，正从"文科生"向"文理兼备"跃迁，跨模态认知决策有望成为可能。部分行业数据规模庞大且数据格式相对标准，同时行业人士依赖于大量数据进行决策。具备这两个因素的行业与R1为代表的大模型推理模型相契合，比如金融、教育、医疗行业等。

推荐标的

通用型：1)通用办公：金山办公(688111.SH)、福昕软件(688095.SH)、万兴科技(300624.SZ)；2)企业SaaS：金蝶国际(00268)、汉得信息(300170.SZ)、鼎捷软件(300378.SZ)、泛微网络(603039.SH)、用友网络(600588.SH)、品高股份(688227.SH)、致远互联(688369.SH)。

垂直型：1)金融：同花顺(300033.SZ)、财富趋势(688318.SH)、指南针(300803.SZ)、恒生电子(600570.SH)、顶点软件(603383.SH)；2)教育&法律：科大讯飞(002230.SZ)。

风险提示

行业需求不及预期；AI研发投入转化效率不及预期；宏观经济影响。