牵手十年后拟出售“时尚之旅”，锦江酒店这笔买卖划算不？

（原标题：牵手十年后拟出售“时尚之旅”，锦江酒店这笔买卖划算不？）

2023年年初至今，锦江酒店股价累计下跌逾四成，并创出近三年新低

《投资时报》研究员  习羽

自2021年大举出售旗下酒店资产之后，锦江酒店（600754.SH）在轻资产化的道路上再次加速。而这一次“瘦身”的目标是已牵手十年的“时尚之旅”。

锦江酒店日前发布公告称，公司拟在上海联合产权交易所挂牌转让全资子公司时尚之旅100%股权，标的股权评估价值为人民币16.55亿元，拥有21家酒店物业，该公司将以不低于经国资备案的评估价值作为挂牌底价，最终交易价格根据公开挂牌结果确定。

对于此动作，锦江酒店表示，此举是为了进一步推进公司的轻资产发展战略。该公司初步估算，如果出售成功或将给公司带来约4.2亿元的投资收益。

由于前期收购，目前锦江酒店商誉已超百亿，后续是否存在减值可能？针对前述情况，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至锦江酒店相关负责人，截至发稿未收到回复。         

数据来源：Wind

多次出售旗下酒店资产

时尚之旅成立于2010年，注册资本位9亿元，经营范围含酒店管理、投资管理、会议服务、住宿餐饮服务等，是为万达广场配套的商务连锁酒店，拥有地理位置和商业配套资源优势。

2013年6月，锦江酒店从华胜旅业、华力控股两家公司手中收购时尚之旅100%股权，耗资7.10亿元。收购后“时尚旅”品牌与“锦江都城”酒店进行整合。锦江酒店曾表示，这次收购可以一次性获得21家位于城市中心或副中心位置的商务酒店物业，是一次批量获取直营酒店资源的好机会。

然而，这一想法并未持续很久，锦江酒店就开始“轻资产化”迈进。公开资料显示，从2017年开始，锦江酒店已经不再扩大其直营店数量，并将38家效益较差的直营酒店关闭。2018年关闭43家直营酒店；2019年上半年关闭15家直营店。

进入2020年，锦江酒店开始加速转让旗下酒店资产。1月份，公司就曾通过全资子公司转让其持有的西安、郑州两地锦江之星旅馆有限公司100%股权，交易金额约为1.35亿元。3月份，锦江酒店发布公告称，以非公开协议转让的方式向锦国投、锦江资本转让旗下4家酒店股权，交易金额约为3.41亿元。6月份，锦江酒店又向锦江资本转让5家酒店股权，交易金额约为1.6亿元。

有业内人士指出，近些年来，受全球经济增长速度放缓、疫情等“黑天鹅”事件的影响，酒店企业的业绩波动日益加剧。在此背景之下，传统重资产扩张思路的弊端日益显现。究其原因，酒店企业需要投入巨大的资源用于土地及物业购置、设计、装修、运营，而这通常要花费十几年甚至更长时间才能收回初始投资成本。此种模式之下，酒店运营占用了企业大量的资金和人力资源，投资回报率低、周转率低、负债率高，不仅制约了酒店企业规模拓张速度，也大幅放大了财务风险。

《投资时报》研究员注意到，时尚之旅2022年/2023年上半年收入分别约为1.7亿元/1.0亿元、净利润分别约为-0.02亿元/0.1亿元。锦江酒店也公开表示，本次转让时尚之旅股权，有利于进一步优化资源配置，提高资产盈利能力，提升主营业务经营能力和增强持续发展能力，符合公司轻资产发展战略。从评估价值来看，时尚之旅股东权益账面值约为9.28亿元，评估值约为16.55亿元，评估增值约为7.27亿元，增值率达78.31%。

商誉超百亿

2023年半年度报告显示，锦江酒店营收约为68.06亿元，同比增长32.15%；归母净利润约为5.23亿元，同比实现扭亏为盈。

然而，《投资时报》研究员注意到，锦江酒店（600754.SH）股价自2023年4月以来持续下行。截至10月19日收盘，该股股价一度跌至31.95元/股，全年至今累计下跌超四成，不仅远超行业指数，且创出自2020年7月以来的新低。

分析认为，锦江酒店估值与基本面出现背离，一方面是市场担心行业供需关系发生恶化，另一方面是由于过高的商誉会增加其财务负担。一般而言，如果企业商誉占净资产比例超过50%便会处于高风险状态。商誉减值会导致公司财务报表中的净利润下降，还会导致公司资本利得率下降，且可能令股价下跌。

据东方财富Choice数据，截至2023年6月30日，锦江酒店商誉为118.43亿元，创出历史新高，商誉占净资产比例达69.27%。

华西证券在报告中指出，锦江酒店通过大举并购，整合了铂涛、卢浮、维也纳等众多连锁酒店管理集团，奠定了规模优势，但也增加了多品牌间有效整合及协同发展的难度。相较于友商全季、汉庭等连锁酒店2年左右的产品更新频率，锦江酒店部分主力品牌在较长时间内产品升级稍显不足。举例来讲，维也纳酒店2015—2019年无新版本推出；7天自2005年推出1.0版本后，直到2020年4月才推出2.0版本。横向对比来看，2023年二季度公司revpar（每间可供出租客房收入）175元，与华住相比低41%，与首旅（不含轻管理品牌）相比低3%。

对此，锦江酒店表示，对卢浮集团、铂涛集团、维也纳酒店等股权的收购，以及卢浮集团对外收购，可能导致公司形成较大金额的商誉。根据中国《企业会计准则》的规定，商誉不作摊销处理，至少应当在每年年度终了进行减值测试。如果卢浮集团、铂涛集团、维也纳酒店未来经营状况持续恶化，则存在商誉减值的风险，从而对本公司当期和未来收益造成不利影响。

投资进度缓慢

《投资时报》研究员注意到，锦江酒店本次转让“时尚之旅”股权，涉及公司2021年非公开发行股票项目。时尚之旅曾是锦江酒店2021年募资项目的一部分。

2021年3月，锦江酒店向以竞价方式确定的11家发行对象非公开发行1.12亿股股份，募集资金总额约为50亿元，募投项目包括酒店装修升级项目、偿还金融机构贷款及收购WeHotel90%股权。然而，截至2023年9月30日，锦江酒店的酒店装修项目已使用募集资金9880.26万元，投资进度仅为4.29%。期内，锦江酒店合计向时尚之旅提供募集资金借款7100万元，时尚之旅已使用募集资金3271.42万元。

两年半前的募资项目，为何进展如此缓慢？据一位业内人士透露，在资金到手后，尽管绝大多数企业会立即启动募投项目的投入，但也有少数企业并不会像当初募资时那样急迫。但资本市场具有融资功能，并不意味着企业就可以肆意融资。目前，监管方面已经对上市公司再融资资格开启更严格的审查。

据不完全统计，2023年4月份以来，已有超过250家上市公司披露募投项目延期公告。其中，141家涉及首发募投项目，占比超过56%。

注：截至2023年三季度末  数据来源：公司公告