三七互娱董事长被立案，700亿游戏龙头惊魂

A股游戏巨头三七互娱（SZ:002555）摊上事了。

据三七互娱公告，公司、实际控制人兼董事长李卫伟（又名李逸飞）和副董事长曾开天在6月27日分别收到了中国证监会下发的《中国证券监督管理委员会立案告知书》，因涉嫌信息披露违规违法，证监会对公司、李卫伟和曾开天立案。

目前，三七互娱表示，积极配合证监会的相关调查工作。

靠代理起家

李卫伟和曾开天分别是公司第一、第二大股东，也是联合创始人。2009年，李卫伟来到广州追逐游戏梦想，2011年与曾开天的公司合并成三七互娱的主体公司。当时曾开天做渠道很强，熟悉互联网流量变现。他们以页游为阵地，帮助游戏研发公司做推广，寻找玩家。

这项业务让三七互娱与流量公司结下了深厚的友谊，再加上其常常提前支付广告费，流量公司愿意为三七互娱留下最好的广告位。借助这种关系，广告和流量在三七互娱后续发展中发挥了极大的作用。

早期的三七互娱通过代理积累了资金后，在2013年成立子公司极光工作室。该工作室用了半年的时间就推出了《大天使之剑》，上线60天就拿下了3.2亿元流水，刷新了行业记录。这款基于《奇迹》正版授权改编的游戏，还获得了中国动漫游戏行业“最佳网页游戏”奖。

紧接着，三七互娱推出了《传奇霸业》，这款游戏开启了买量的先河。页游时代，随时随地的弹窗广告是最简单粗暴的推广手段，花钱买流量就能吸引大量用户。为此，三七互娱找来了出演《功夫》《少林足球》等喜剧片的港星林子聪代言游戏。尽管这种宣传方式惹人厌，但效果奇好，游戏上线80天，流水突破3亿元。

2013年，移动游戏兴起，三七互娱顺应潮流成立手游部门，不过其手游发展的主要思路是，页游转手游。同时，三七互娱也独家代理了《苍翼之刃》《天将雄师》《冒险之光》等跻身国内十大手游发行商行列。

在游戏业内站稳脚跟同时，李卫伟的目光投向了资本市场。不过由于彼时监管层掀起IPO核查，游戏公司上市审核严苛，成立不到三年的三七互娱，只能寻找其他上市的机会。

此时一家叫顺荣股份的上市公司进入视线。顺荣股份主营业务为汽车零部件制造与销售，于2011年3月在深交所中小板上市。然而，其上市之后业绩大幅下滑、高管频繁离职，掌控顺荣的吴氏家族开始想办法解决困难。

不久后，顺荣股份就与三七互娱的前身上海三七玩网络科技公司互递橄榄枝，顺荣股份与三七玩股东李卫伟、曾开天签署了《发行股份及支付现金购买资产协议》。三七互娱上市拉开大幕，最终借重组交易完成上市。

因吴氏家族股份减持，2019年3月李卫伟取得上市公司控制权，上市公司名称中的“顺荣”二字终于彻底消失。2020年，凭借着股价的持续大涨，三七互娱市值一度达到了1119亿，而李卫伟当年的游戏梦也获得了成功。

在成为游戏龙头股的过程中，买量扩张，一直是三七互娱的拿手好戏。

所谓买量，即游戏公司通过在各大流量平台投放广告，获取用户点击和下载。广告类型包括图片、动画和土味视频等，此外也通过大牌明星代言来吸引玩家，比较为人熟知的案例是各种传奇类页游等。

长江证劵的研报显示，三七互娱的投放主要平台为百度信息流、巨量引擎和百度百意。主要媒体软件为手机百度、今日头条和抖音。为了占领流量池，无论是买量素材还是更新频率都与日俱增。

三七互娱在买量上的大手笔投入，直接反映在了财报数据上。

数据来源：三七互娱2023年一季报

以2018年-2022年为例，三七互娱销售费用分别为33.47亿元、77.37亿元、82.13亿元、91.25亿元、87.33亿元，营收占比分别为43.85%、58.49%、57.04%、56.27%、53.23%。销售费用中占据大头的则是“互联网流量费用”，尤其2021年和2022年，其互联网流量费用均超过80亿元。

相比同行业公司，如世纪华通和完美世界，同期这两家的销售费用多为一二十亿元，与三七互娱差距明显。

而在邀请明星代言方面，三七互娱游戏产品的代言人包括成龙、李连杰、王宝强、迪丽热巴等，投入同样不菲。买量彻底成就了三七互娱，一度号称成为腾讯和网易之后的中国第三大游戏公司。

“买量模式赚的是成本和收入的差价，这是核心的商业运转模式。一般游戏项目在开发的时候，思路流程就确定了。后续开发、测试和上线都是按照这个模式进行，营收数据不达标马上整改。”一位资深游戏从业者告诉“商业人物”，“不过这种模式一般不长久，目标用户群导完流量，差价就赚不了了。这时候需要新起项目，或者换皮（成新游戏）。”

在2018年，李卫伟就对媒体承认过对买量的依赖，他当时表示买量是三七互娱的核心商业模式之一，买量的本质就是获取流量和承接流量，三七互娱有充足的游戏产品去承接这些流量。在这一模式的加持下，三七互娱体量不断扩充。到2020年7月份，其股价触及50元历史高点，成为A股首个市值突破千亿的游戏公司。

不过，游戏行业买量市场竞争十分残酷，成本也日趋高昂。随着当下市场对精品游戏的热捧，买量扩张之风能否持续是个问号。

销售费用的巨额投资势必挤占研发费用。

与买量相比，三七互娱在研发上的投入则相形见绌。2018-2022年，其研发费用分别为5.38亿元、8.20亿元、11.13亿元、12.50亿元、9.05亿元。

三七互娱在一众游戏厂商中表现的相对平淡，既没有《王者荣耀》《和平精英》的充沛现金流，也没有阴阳师的强IP，也缺乏《原神》之于米哈游一样的爆款之作。

2020年爆款游戏《原神》投了300人的研发团队，历时3年，耗资1亿美金。这种精耕细作的运作方式获得了巨大的回报，在不依赖华为、小米应用商店的情况下，《原神》全渠道预约量超1700万，全球首月流水超35亿元。

而重视买量的三七互娱，因为投放量大，导致侵权的概率也大大增加。2022年年末，米哈游诉三七侵权《崩坏3》“苍玄”形象。轻研发，也注定产品运营周期短，据“市值观察”报道，2020年4月份三七互娱在投资者大会上提到的几款重点产品《末日沙城》《代号荣耀》《代号NB》《代号DL》《代号魔幻》《代号永恒》《代号攻城》《代号英雄》《代号SLG》到现在已经在应用商店中难以搜到。 

从营收格局上看，2022年，三七互娱的移动游戏构成营收主体，如《斗罗大陆：魂师对决》、《云上城之歌》《叫我大掌柜》《小小蚁国》等，占比超过95%。此外就是营收额急剧萎缩的网页游戏，以及动漫、影视和元宇宙等新业务。今年一季度，三七互娱营收同比明显下滑，李卫伟曾表示做游戏与其通过换皮赚快钱，不如潜心打磨精品化产品，而如今证监会的一纸立案通知，给这家游戏龙头的前景蒙上阴影。

立案“迷局”

目前尚不清楚证监会此次立案的具体情由，上市公司信批违规主要包括虚假记载、误导性陈述和重大遗漏等，分情形承担民事责任、行政责任和刑事责任。

按照新《证券法》的规定，民事责任方面，信息违规披露致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任，控股股东和实控人等应承担连带赔偿责任；行政责任方面，信息违规披露可对相关公司和个人罚款50万-1000万元。而据《刑法》相关规定，提供虚假披露的公司，严重损害股东或者其他人利益的，将对负责人处以有期徒刑或拘役。