机构强推买入 六股成摇钱树

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第6页:长城汽车(601633)：2020逆势增长 2021再创佳绩

长城汽车(601633)：2020逆势增长 2021再创佳绩

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2021-03-31

事件概述

公司公告 2020 年报：2020年实现营业总收入 1033.1亿元，同比+7.4%，归母净利润 53.6亿元，同比+19.2%，扣非后归母净利润 38.4亿元，同比-3.8%；其中，2020Q4 实现营业总收入 411.6 亿元，同比+22.5%，归母净利润 27.8 亿元，同比+75.7%，扣非后归母净利润 19.6 亿元，同比+40.3%。

分析判断:

强产品周期驱动销量高增 单车净利润明显提升

公司2020年4-7月单月批发销量均维持在8万辆左右，8月以来环比显著走强，8、9、10、11、12月批发销量分别达到8.9、11.8、13.6、14.5、15.0万辆，表现明显优于行业平均水平，主因公司新车型第三代哈弗H6、哈弗大狗等贡献净增量。2020Q4公司累计批发销量43.1 万辆，同比+28.2%，销量高速增长带动公司2020Q4营收同比+22.3%。2020Q4公司整车ASP 9.55 万元，同比减少0.46万元，但环比增加0.37万元，一方面因为欧拉黑猫等低单价车型销量占比提升，另一方面预计与产销快报/季报间销量统计口径存在差异有关。

2020Q4公司业绩同环比持续提升，实现归母净利润 27.8 亿元，同比+75.7%，环比+22.5%；净利率 6.7%，同比+2.0pct，环比+1.2pct。单车净利润0.64万元，同比增加0.17万元，环比增加0.14万元，预计随着单价较高的坦克300、欧拉好猫、中期改款哈弗M6 PLUS等新车型销量爬坡及Wey品牌换代车型上市，单车净利润有望持续显著提升。

毛利率同比提升 费用合理管控 公司2020年毛利率为17.2%，同比+1.0pct，其中2020Q4毛利率达18.3%，同比+0.3pct，环比-0.7pct，环比下滑预计主要受年底发放奖金导致人工成本增加的增加。预计随着三代哈弗H6、哈弗大狗、坦克300等新车型销量占比提升，毛利率有望持续改善。 费用方面，2020Q4销售费用同比增长17.7%至18.2亿元，对应销售费用率同比-0.2pct/环比-0.2pct至4.4%；管理费用同比增长56.9%至10.4亿元，对应管理费用率同比+0.6pct/环比+0.3pct至2.5%，主因管理人员薪酬、咨询服务费增加；研发费用同比下降5.6%至11.7亿元，对应研发费用率同比-0.8pct/+0.3pct至2.8%；财务费用表现为实现财务收入2.3亿元，同比增加0.9亿元，预计主因汇率波动的影响。

平台化助力新品周期 增量车型顺应消费升级

公司于2020年7月推出全新车型平台：长城柠檬和坦克WEY，兼 容不同级别/类型/动力的新车型的研发与生产，新平台的推出将助力公司加速投放新品：

1)现有车型密集迭代维持竞争力：2020年8月底上市的第三代哈弗H6、2021年1月11日上市的哈弗初恋均基于长城柠檬平台打造，其他车型如哈弗H4、WEY VV5/VV6/VV7等也将基于全新车型平台迎来换代，带动车型周期向上，叠加行业层面乘用车板块需求周期性复苏，公司整车销量有望持续改善；

2)增量车型提升产销规模：硬派风格全新车型哈弗大狗9月底上市以来销量稳健爬坡，2月销量达6,318辆。WEY坦克300在同价位硬派SUV中性价比优势突出，外观极具辨识度，预售订单持续净增，预计后续销量将逐月爬坡，稳态月销有望达8,000辆以上。此前硬派SUV市场主要被外资品牌垄断，预计随着公司新车型投放，供给创造需求。WEY摩卡拥有智能架构、智能驾驶等全面产品力，实现智能领域道路的向上突破。

纯电+混动双轮驱动 新能源加速向上发展

欧拉品牌2月销量达0.7万辆，同比增长2780%，其中：欧拉黑猫改款后性价比提升(2021年351km豪华型相比2019款351km灵睿版，售价提升0.2万元，配置增加定速巡航、遥控钥匙、导航、OTA升级等)，2月销量达4,561辆，同比增长1710%；欧拉好猫2月销量1,534辆，仍处于爬坡期，累计订单量破万辆，增量可期。此外柠檬混动DHT将在4月上海车展发布，首次搭载在WEY品牌全新紧凑级SUV，综合油耗仅为4.7L，产品力强劲。

除欧拉品牌外，公司与宝马合资的光束汽车进展顺利，光束汽车项目总投资为51亿元，年标准产能达16万台，新工厂预计将于2022年投产。光束汽车将生产包括MINI品牌纯电动车和公司旗下新产品，提升公司产品定位的同时加速电动化进程。

投资建议

调整盈利预测：预计公司2021-22年营业收入由1394.3/1603.5亿元调为1420.5/1673.3亿元，归母净利润由104.5/136.5亿元调为105.3/137.6亿元，对应的EPS为1.15/1.50元，当前股价对应的PE为26/20倍。考虑到公司新产品大周期开启，中期业绩修复确定性高，叠加智能电动加速转型，给予2022年35倍PE，目标价由52.15元调为52.50元，维持“买入”评级。

风险提示

乘用车销量低于预期；新能源车销量低于预期；海外工厂合并整合、光束汽车项目进展低于预期