天赐材料(002709)：轻装上阵 21年电解液量利齐升
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红/阮巧燕/岳斯瑶 日期：2021-03-26
投资要点
2020 年归母净利润5.33 亿元，同比增长3165%，受年末减值计提影响，业绩略低于预期。2020 年公司营收41.19 亿元，同比增长49.53%；归母净利润5.33 亿元，同比增长3165.2%，扣非净利润5.28 亿元，同比增长4432.3%，此前公司预告全年归母净利润6.5-7.5 亿，低于业绩预告下限，主要系Q4 计提1.32 亿元资产减值损失所致，若加回，公司业绩达6.65 亿元，符合预期。
Q4 营收同环比高增，大幅计提减值，来年轻装上阵。Q4 毛利率为23.04%，同比增长2.31pct，环比下滑14.51pct，主要由于Q4 卡波姆价格逐步回归及电解液原材料涨价而向下游传导相对滞后，同时运输费用计入成本，我们预计影响5-6 个点毛利率；扣非净利率0.88%，同比提升11.19pct，环比下滑17.71pct。上述减值项目仅剩凯欣0.37 亿商誉存在较大减值可能，其余项目基本不存在发生大额减值风险。
Q1 预告2.5-3.0 亿元，同比增502.35%-622.82%，超市场预期。公司预告21Q1 归母净利润为2.5 亿-3 亿元，同增502.35%-622.82%，环增1624%-1969%，扣非归母净利润2.5 亿-3.0 亿元，同增510.36%-632.52%，环增1894%-2292%，公司下游需求旺盛，销量增长明显，同时产品原材料自产率提升，毛利率大幅提升。
锂离子电池材料业务及日化业务大幅增长，其他业务扭亏在即。锂离子电池材料业务20 年收入26.6 亿元，同比增长56.6%，磷酸铁锂和磷酸铁业务规模较小，主要收入贡献来自电解液。日化材料业务20 年收入12.1 亿元，同比增长51.4%，其中下半年收入5.44 亿，较上半年下降19%，主要由于2H 卡波姆价格回落。分子公司来看，九江天赐(电解液、日化等)20 年营业收入为25.87 亿元，同比增长70.3%，净利润4.78亿元，同比增长455.8%。江西中硝(六氟)2020 年营业收入为8.16 亿元，净利润0.6 亿元。其他业务中，九江矿业(选矿)20 年亏损0.83 亿、宜春天赐(磷酸铁锂)亏损0.5 亿以及中天鸿锂(电池运营)亏损0.7 亿元左右，合计亏损2 亿，我们预计21 年经营改善，开始贡献利润。
盈利预测与投资评级：由于下游景气度持续超预期，我们将21-22 年归母净利润由12.1/15.1 亿元上修至14.1/18.6 亿元，预计23 年归母净利26.0 亿元，同比增长164%/32%/40%，对应PE 为27x/21x/15x。考虑到公司是电解液龙头，主要客户需求恢复，给予21 年40 倍PE，对应目标价103 元，维持“买入”评级。
风险提示：电动车销量不及预期，卡波姆价格下滑等
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