共达电声(002655)2019年报及2020Q1季报点评-业务协同效应显现 公司业绩超预期
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：徐涛 日期：2020-04-27
公司发布2019 年报及2020Q1 季报，2019 年实现营收9.8 亿元，同比+22%；实现归母净利润0.31 亿元，同比+44%；2020Q1 实现营收2.5 亿元，归母净利润-0.05 亿元，主要系阶段性疫情影响。未来公司计划吸收合并万魔声学实现声学组件+整机产业链布局，万魔ODM 业务受益智能音频行业爆发，自有品牌业务有望成为国内领先声学品牌。我们预计2020-2022 年上市公司备考EPS 为0.27/0.41/0.53 元，维持“买入”评级。
共达+万魔协同性显现，2020Q1 业绩亏损主要系疫情及资产减值影响。公司发布2019 年年报及2020Q1 季报，2019 年实现收入9.8 亿元，同比+22%，实现归母净利润0.31 亿元，同比+44%，考虑到公司计提资产减值损失0.24 亿元，公司实际经营获得净利润0.55 亿元。我们认为，公司传统声学主业和万魔声学TWS 整机业务具备较强的产业链上下游协同效应，自2017 年底万魔实控人谢冠宏先生实际控制公司后，此协同效应正在逐步显现。分季度来看，公司2019Q4/2020Q1 收入分别2.9/2.5 亿元，分别同比+42%/+3.5%，归母净利润分别0.14/-0.05 亿元，主要系前期疫情影响，同时Q1 计提资产减值损失达0.1 亿元。
毛利率下滑至15.5%，费用端持续高效管控。2019 年公司毛利率23.9%，同比-1.4pcts，分季度看，2019Q3-2020Q1 分别为26.5%/19.5%/15.5%，主要系公司和万魔的上下游协同效应所致。另一角度，公司费用端持续收窄，2019 年管理+销售+财务费用总计1.12 亿元，同比-5.2%，费用率11.35%，同比-3.3pcts，2020Q1 三费费用率进一步降至7.54%，同比-5.2pcts。此外，公司运营方面持续好转，2019 年资产周转率同比提升0.13 至0.86，周转天数降低75 天至418天；存货周转率同比提升0.41 至3.63，周转天数降低13 天至99 天。
智能音频仍是增量市场，万魔声学业务增长确定性高。万魔声学TWS 核心业务进展相对顺利，前期发布的小米Air2s(399 元)、OPPO Enco W31(299 元)亦是公司供应的产品。今年仍然是万魔声学TWS 业务的扩张之年，下游客户包括小米、OPPO、华为(间接供应)等主流品牌，小米端公司独供199-399 等中阶产品，预计2020 年出货量同比+50%至约150 万副；OPPO 端公司供应Enco Free(699 元)和W31(299 元)，预计今年出货量100-200 万副，后续进一步切入其低阶款产品，预计出货量达500 万副；华为端，公司以核心组件形式出货，对应包括FreeBudlite(399 元)和FlyPods 青春版(399 元)产品，预计2020 年翻倍增长至300 万副左右。整体来看，我们测算万魔声学2019/2020年TWS 产品分别约300 万副和1000 万副(含声学组件部分)，万魔声学TWS组件及整机业务收入分别达6-7/15-16 亿元。
持续推进万魔声学合并方案，预计2020Q3 再报会。公司持续推进万魔声学的吸收合并方案，后续亦将提请股东大会延长此吸收合并方案有效期，至前次股东大会决议有效期届满之日起12 个月(预计2020 年5 月至2021 年5 月)。公司前期吸收合并方案被证监会否决，主要系(1)标的资产近三年实际控制人未发生变更的披露不充分；(2)标的资产销售和利润来源对关联方依赖度较高。根据公司公告，标的资产(即万魔声学)实控人自2013 年成立即是谢冠宏先生。2017 年6 月以前由于持股比例原因财务投资者掌握多数董事会席位，但并不实际控制标的资产；2017 年6 月之后，公司拆除境外投资架构，谢冠宏先生开始掌握多数董事会席位(5/8)。展望后续，我们认为上市公司有望在2020Q3 重启吸收合并方案，万魔+共达协同将在未来打开公司新成长空间。
风险因素：吸收合并万魔声学不确定的风险；行业竞争加剧；新品推广不及预期；研发不及预期。
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