今世缘(603369)：2020年高质量平稳收官 展望十四五发展
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生/蔡雪昱/李鑫鑫 日期：2021-01-20
事件：公司发布2020年业绩预告，预计全年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为51、15.5、15.4 亿元，同比增长4.7%、6.3%、7%。其中Q4 预计实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为9.05、2.37、2.38 亿元，同比增长19.4%、44%、43.8%。收入、利润增速基本符合预期。
全年分析：产品结构持续升级，省外持续推进
2020 年公司实现营收51 亿元，同比+1.96%(Q1：-9.41%；Q2：+3.81%；Q3：+21.03%；Q4：+19.4%)，Q4 增速较Q3 有所放缓，我们预计与公司提前扎帐有一定关系。1)产品：300 元以上的“特A+类”产品增速良好，同比增长13%，占比进一步提升至60%+，特A 类Q1/Q2/Q3/Q4增速分别为-3.77%、+8.32%、+37.60%、+24%，Q4 特A+类产品依旧保持较高增速。2)渠道：公司省外客户继续增加，从2019 年的425 家增加至2020 年的500+家，全年增加100+家。
2020 年公司实现归母净利润15.5 亿元，同比增长1.52%(Q1：-9.52%；Q2：+1.91%；Q3：+32.70%；Q4：+44%)，全年净利率30.39%，同比提升0.47pct，其中Q1、Q2 净利率略有下滑，Q3、Q4 逐步提升，主要是上半年疫情下促销增加，下半年高毛利产品销售良好带动毛利率提升，其中Q4 净利率26.13%，同比提升4.46pct，主要与产品结构有关。
2020 年公司十三五规划的收官之年，十三五期间公司深入推进“品牌+渠道”双驱动营销体系，公司收入、利润翻番(收入从15 年的24亿元增长至20 年的51 亿元；利润从6.8 亿元增长至20 年15.5 亿元)；产品结构不断升级，特A 类产品占比从15 年的69.5%提升至20 年的90%左右；省内市场全面精耕，市场占有率不断提升，省外增长近两倍，逐步呈现从量变到质变的态势。
21 年展望： 打响四大战役，看好四开发展
21Q1 公司对四开进行提档升级，出厂价从450 元提高至480 元，同时继续采取配合和价格双轨制。公司在旺季来临之际，对销售额占比最高的四开提价，有利于促进旺季回款、给今年利润提供支撑。短期来看，当前渠道打款积极，终端动销良好，疫情反复下宴席人数有所限制但终端需求依旧旺盛。
2021 年作为十四五规划的开局之年，是公司全国化战略迈进跨越式发展的起步之年。在2020 年今世缘发展大会上，公司提出2021 年要全面打响四大战役，即V 系攻坚战、K 系提升战、典藏激活战、省外突破战，促进品牌、产品、区域协调发展。全国化布局上，公司坚持省内省外一盘棋的全局思维，提炼出分产品系运作模式，持续优化复制推广；国缘品牌按照“全国有影响、华东主战场、关键长三角”的区域策略，谋划全国化拓展路径，今世缘品牌发挥差异化特色优势，建设以缘文化为特色的喜宴推广联盟体。
长期展望：十四五规划清晰，看好公司长远发展日前公司发布《五年战略规划纲要(2021-2025)》，规划2025 年努力实现营收百亿，争取150 亿元，对应年化增速为15%和25%，2021年营收目标59 亿元左右，争取66 亿元，对应增速为15%和30%，对未来五年及开局之年，公司战略清晰。
我们认为未来五年行业产销预计继续下降，品牌集中度持续提升，同时酱酒风头正劲，进入明显的上升期。行业进入下半场淘汰赛，抓住酱酒品类及次高端升级机会的企业有望实现弯道超车。公司储备的国缘V9，开创了中国清雅酱香白酒新品类；同时公司国缘四开升级提档，卡位500 元次高端价格带，今世缘典藏D30 升级，加快进入次高端赛道，将有望受益于未来次高端价格带升级。
盈利预测：我们预测公司2021-2022 年的收入增速分别为20%、18%；净利润增速分别为25%、20%，EPS 分别为1.53、1.84 元/股。综合白酒行业当前估值、考虑到区域龙头特征，我们按照2021 年业绩给42倍PE，一年目标价64 元，维持公司“买入”评级。
风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等。
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