荣盛石化(002493)：炼化一期顺利投产、二期快速推进 步入成长路
类别：公司 机构：华安证券股份有限公司 研究员：刘万鹏 日期：2020-08-13
事件描述：
8 月12 日，公司公告2020 年半年报。据公告，2020H1 公司实现营收502.82 亿元，同比上升27.32%；归母净利润32.08 亿元，同比上升206.55%；扣非后归母净利润31.65 亿元，同比上升225.81%；加权平均净资产收益率为13.35%，同比上升8.45 个百分点；经营活动现金流净额为16.42 亿元，同比减少50.05%。
炼油产品及化工产品板块贡献了主要利润，炼化项目一期投产导致利润上升。
2020H1，公司实现毛利106.02 亿元，毛利率为21.09%；其中，化工产品系列贡献了主要利润，该系列毛利为61.76亿元(占总毛利的58.25%)，毛利率为33.51%；炼油产品系列毛利为28.00 亿元(26.41%)，毛利率为20.98%；其他业务毛利为8.88 亿元(8.37%)，毛利率为12.12%。与2019 年H1 比较，公司2020H1 毛利上升了82.68 亿元，主要因为浙江石化4000 万吨炼化一体化项目一期(2000 万吨)于2019 年12 月全面投产。从地区经营看，2020H1，公司国内主营业务毛利为480.04 亿元(同比上升459.52 亿元)，国外主营毛利为0.78 亿元(同比下降2.03亿元)，国内毛利大幅上升，国外本身毛利基数不大，但下降明显。从营收看，公司国内主营营收为491.43 亿元(同比上升124.07 亿元)，国外主营营收为11.39 亿元(同比下降16.16 亿元)。上半年，受全球新冠疫情影响，外需大幅下降导致公司国外营收大幅下降。公司努力抓住国内大循环，配合4000 万吨炼化一体化项目，国内营收及利润大幅上升，实现了2020H1 毛利润的大幅增长。
Q2 整体营收净利均环比大幅增长。
2020Q2，公司实现营收292.29 亿元，环比增加38.84%；归母净利润19.82 亿元，环比增长61.66%；扣非后归母净利润20.30 亿元，环比增长78.85%；整体销售毛利率为23.47%，环比增加5.70 个百分点。
浙江石化一期炼化项目从2019 年5 月开始投入运行，2019 年12 月全面投产，2020H1 保持满产状态，为公司带来了业绩增量，公司整体的盈利能力也大幅提高。
炼油产品板块：炼化项目一期投产成为新的利润增长点。
2020H1 炼油产品板块实现营收133.47 亿元，营收占比26.54%，比19年全年增加107.26 亿元；实现毛利润28.00 亿元，毛利占比26.41%，比19 年全年增加20.91 亿元。随着炼化项目一期(2000 万吨)的全面投产，炼油产品板块的效益释放明显，成为公司利润增长点之一。
化工产品板块：高毛利率板块，毛利占比超58%。
2020H1 公司化工产品板块实现营收184.30 亿元，营收占比36.65%；实现毛利润61.76 亿元，毛利率33.51%，毛利占比达到58.25%。价格方面，化工产品价格都有所下跌，其中对二甲苯均价从2020Q1 的6179元/吨下降到2020Q2 的4172 元/吨；苯乙烯均价从Q1 的6474 元/吨下降到Q2 的5266 元/吨；低密度聚乙烯均价从Q1 的7325 元/吨下降到Q2 的6667 元/吨；丙烯腈均价从Q1 的9617 元/吨下降到Q2 的7391 元/吨。
PTA 板块：产品价格持续下降，盈利能力减弱。
2020H1，PTA 板块实现营收70.56 亿元，同比下降26.91%，营收占比14.03%；实现毛利润4.08 亿元，毛利率5.78%，毛利同比下降57.00%，毛利占比达到3.85%。价格方面，PTA 在2020Q1 均价为4250 元/吨，2020Q2 均价为3399 元/吨，二季度价格有所下降，而8 月的最新价格有所回暖至3645 元/吨，主要是因为受到疫情导致的下游需求减小和国内PX 产能加速投放的影响，PTA 持续供给过剩。由于未来下游聚酯产能增速不及PTA，终端纺织市场表现疲软，预计PTA 价格仍将维持低位运行，但公司PTA 产品具有产业链一体化优势，将保持相对竞争优势。
炼化项目二期建设安装进入高峰期，支撑公司未来业绩增量。
浙江石化4000 万吨炼化一体化项目总投资173.1 亿元，是公司“原油-PX-PTA-涤纶长丝”全产业链布局的重要一环，目前一期2000 万吨产能已经投产，带来了公司2020H1 营收和净利润大幅提高，赚钱效应凸显。二期工程总投资829 亿元，目前处于建设安装阶段，长周期设备采购已完成，大宗材料的采购框架协议已基本完成，设备、材料开始陆续到货，预计2020Q4 开始试运行。该项目打通了化工产品上游的石油炼化，产业链进一步的完善使得公司整体规模效应更加显著，降低了成本并提升了效益。公司增量业务丰富，支撑公司未来业绩持续增长。
全产业链优化布局，一体化配套最合理的炼化企业之一公司作为国内综合实力领先的石化和化纤行业的龙头企业之一，长期竞争力的来源是其出色的产业链配套优势和规模成本优势。产业链配套优势：公司具备“原油—燃料油、石脑油—芳烃—PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化的竞争优势。通过产业链延伸，上下游相互配套，有助于降低公司主营业务成本，在保障原料供应的同时，确保产品质量可靠稳定，也提高了公司的持续盈利能力和抗风险能力。规模成本优势：
公司主要产品生产规模在同行业中均居于领先地位，生产规模大提高装置运行、产品质量的稳定性、提高生产效率、降低单位投资成本及单位能耗，使产品更具市场竞争力。同时，生产规模较大导致公司具备较强的原材料采购议价能力，可以更好控制成本。以上两方面优势，加上未来产能投产带来的业绩增量，让公司成为具有长期投资价值的标的。
投资建议
预计公司2020-2022 年收入分别为1389 亿元、2042 亿元、2354 亿元，归母净利润分别为73.1、114.5、157.2 亿元，同比增速为231.3%、56.6%、37.3%。对应 PE 分别为16.61、10.60、7.72 倍。公司首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
项目建设进度不及预期的风险；原材料价格波动的风险；产能过剩导致产品价格下跌的风险；疫情影响持续的风险
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