盘江股份(600395)深度报告：高分红西南焦煤龙头步入快速成长期
类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：左前明/周杰 日期：2020-07-16
供给侧改革以来公司盈利能力与现金流持续提升和改善。公司主要业务涵盖煤炭、机械和电力三个板块，煤炭业务贡献94%的营收和95%的毛利。受益于供给侧改革，煤炭行业景气度提升，营收、净利和ROE 自2016 年以来持续提升，2019 年实现营业收入62.96 亿元、归母净利润10.91 亿元、ROE 为15.68%，在主要焦煤上市公司中位于前列。同时现金流改善明显，2019年净利润现金比率达159.70%。
公司在西南区域拥有明显规模优势，盈利能力在可比公司前列。公司是西南最重要的大型炼焦煤和动力煤生产基地，是区域最大的炼焦煤企业。所处贵州省煤炭资源丰富，有“江南煤海”之称，盘江股份旗下拥有在产煤炭矿井5 座，资源储量19 亿吨，可开采储量12 亿吨。核准产能1000 万吨/年，平均单井产能200 万吨/年，相比同区域内其他煤企具备绝对的规模优势。2019年原煤产量906.98 万吨，连续三年增长。公司主要煤炭产品为精煤和混煤。销量约各占一半，精煤略少。公司商品煤吨煤毛利约262 元/吨，居可比公司前列；近年煤炭业务毛利率稳定在35%的较高水平。
公司内生性与外延性增长潜力巨大，居行业首位。内生性增长方面：未来两年，随着马依公司、恒普公司旗下在建煤矿建成投产，山脚树矿、月亮田矿技改完成，盘南公司股权划转完毕，2020-2022 年将陆续增加产能共计895 万吨/年，较当前产量增长89.5%。十四五期间产能增加空间为2035 万吨/年。此外，盘江煤电集团、盘江投资拥有上市公司体外产能超过2215 万吨/年，外部产能注入空间同样广阔。
供给侧改革加剧供需错配，盘江股份充分享受区域市场红利。除贵州省外，周边省份均为煤炭净调入，西南地区煤炭净调入总量超1 亿吨。由于地理位置特殊，南煤北运物流成本高，进口煤影响有限，因而形成了相对封闭的煤炭市场。受供给侧改革影响，2019 年西南地区原煤产量相较2015 年下降29.15%，且四川、广西等地仍存在大量30 万吨/年以下产能，未来供给将进一步减少。从需求端来看，西南地区经济增速全国领先，成为新的经济增长点，电力、钢铁对煤炭需求不断提升。广西多个千万级钢铁项目以及贵州大数据中心建设进一步加剧了西南地区紧张的供求关系。公司坐享区位优势，伴随自身产能释放，公司将充分享受区域煤炭市场高景气红利。
公司资本结构良好，债务负担小，分红股息高。2017-2019 年资产负债率分别为44.84%、47.46%、46.51%，有息负债率分别为28.86%、34.11%、30.95%，在焦煤上市公司中负债率最低。连年提升的经营业绩叠加较低债务负担，保证了充足的现金流，是公司强大分红能力的保障。公司连续多年进行高额分红，近十年平均分红率超60%，远超可比上市公司。在全球负利率，无风险收益率不断下行情况下，增长的盈利能力叠加高分红、高股息更加凸显盘江股份的投资价值。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2020-2022 年摊薄EPS 分别为0.66、1.00 和1.22 元，对应2020 年7 月14 日收盘价(6.15 元/股)对应市盈率9/6/5 倍，基于公司兼具高分红和成长性，首次覆盖给予公司“买入”投资评级。
股价催化剂：公司在建产能提前投产；外部优质资产加速注入；区域煤炭供需进一步偏紧。
风险因素：疫情影响下经济超预期下滑；产能释放和资产注入速度不及预期；区域电煤供应紧张下政府要求公司提高电煤供应量；公司煤矿出现安全生产事故。
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