晶澳科技(002459)：一线品牌 重装出发
类别：公司机构：东吴证券股份有限公司研究员：曾朵红/曹越日期：2020-02-10
一体化龙头，借壳回A 上市：晶澳是光伏产业链一体化龙头，主营业务为硅片、太阳能电池片及太阳能电池组件的研发、生产和销售，以及太阳能光伏电站的开发、建设、运营等。电池片2018 年份额第一，硅片2018 年第五，组件2019-2019 年蝉联第二。 2019 年晶澳借壳上市后，晶澳原股东持有公司59.71%股权，位列第一大股东。2019 年披露业绩预告，归母净利润9.4-12.9 亿元，同增30.7-79.4%。
光伏需求持续增长，品牌和渠道助推组件龙头集中度提升：光伏产业兼具清洁与经济双重属性，2019 年的产业链价格超跌带来2020 年机遇，国内装机预计50GW+，国外100GW+。从时间维度看，行业赛道广阔，凭借清洁、平价、低价内在经济性，成长空间大。从空间维度看，光伏行业从集中市场到遍地开花。组件端特点是轻资产，凭借技术难以成为龙头壁垒，品牌和渠道是组件端龙头核心护城河。目前组件行业格局比较分散，CR5 仅47%，提升空间很大。随着组件逐步转向外销驱动，老牌组件龙头有10 年以上的组件端积累，海外渠道、覆盖国家数量远超竞争对手。高比例出口叠加组件出口高功率化有利出清小产能，未来市场份额向龙头集中。
品牌渠道核心护城河，产业链一体化优势显著：1)公司多年深耕海外，是最早海外产能布局的公司之一，海外渠道布局广，品牌渠道优势明显。
未来分布式光伏装机潜力大且C 端属性强，看好公司未来分布式光伏放量。2)公司是一体化龙头企业，2018 年末拥有8.4GW 硅片产能，7.3GW电池产能，8.1GW 组件产能，其中2019 年拥有高效PERC8.4GW 产能。
公司产业链一体化的低成本+深耕海外的品牌溢价，盈利能力突出。3)公司内控优秀，是唯一一家十年间保持经营性现金流为正的组件龙头，合计为股东创造了115.4 亿现金流量，和同业相比有优秀的营运能力和ROE，未来有望持续享受品牌溢价。
业绩承诺彰显信心：晶澳太阳能原有股东承诺，公司在 2019/2020/2021年度实现扣非归母净利润不低于6/6.5/7 亿元。公司于2020 年1 月22日发布业绩预增公告，预计2019 年全年实现归属于上市公司股东的净利润为9.4 亿元至12.9 亿元，业绩承诺超预期。公司回A 后产能迅速扩张，近期曲靖+包头2.8GW 硅棒投产，未来义乌规划5GW 电池和10GW组件，产能快速释放助力公司业绩进入快车道。
盈利预测与投资评级：预计公司19/20/21 年业绩11.39/14.50/18.94 亿元，同比增长23033.2%、27.3%、30.6%，对应EPS 为0.85、1.08、1.41 元，对应PE 为18.48/14.52/11.11 倍。考虑到晶澳科技一体化布局，未来融资渠道通畅后产能扩张，业绩将进入快速增长期，给予公司2020 年20倍PE，对应目标价21.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化，海外拓展不及预期
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