平安银行(000001)敬请期待2019
事件：平安银行披露2018年报，2018年实现营业收入1167亿元，同比增长10.3%；实现归母净利润248亿元，同比增长7.0%，符合预期。4Q18不良率季度环比提升7bps至1.75%，逾期90天以上贷款/不良季度环比下降22个百分点至97%。
平安银行存量不良问题4Q18一次性解决到位，为2019年资产质量拐点奠定坚实基础。4Q18平安大力修复不良逾期剪刀差，不良偏离度压降至97%，季度环比大幅下降22个百分点。由于加大确认不良，4Q18不良率季度环比提升7bps至1.75%、拨备覆盖率季度环比下降14个百分点至155%、4Q18加回核销不良生成率季度环比提升75bps至3.16%。全年来看，尽管如此大力处置不良问题，2018年加回核销不良生成率同比下降20bps至2.33%，表明其新生成不良已经明显放缓。从潜在不良指标观察，平安新增资产质量较为优质，不良先行指标一一向好。一方面，关注和逾期实现双降，截至2018年末，平安关注贷款率、逾期贷款率较1H18分别下降68和59bps至2.73%和2.60%，关注类贷款、逾期贷款规模较1H18分别下降13.4%和12.0%。另一方面，逾期生成情况明显放缓，逾期90天以内贷款较年初和1H18分别下降4.4%和12.2%，1H18、2H18逾期贷款生成率分别为-14bps和-73bps。我们判断，平安银行2019年有望迎来资产质量拐点，拨备反哺利润，业绩释放空间值得期待。
2018年平安银行净息差逐季向好，宽货币环境下负债成本缓解预计将成为19年净息差的重要贡献因素。2018年平安银行净息差同比下降3bps至2.35%，降幅明显收敛。单季数据来看，2Q18-4Q18平安银行净息差逐季提升，4Q18季度环比提高11bps至2.50%。(1)资产端：结构上，加大贷款配置尤其是高利率水平的零售贷款，2H18资产端结构因素为息差提升贡献21bps。在回归业务本源持续提高贷款占比的前提下，平安银行贷款端16年底零售转型以来贷款资源全部倾斜至零售贷款，持续压降对公贷款。截至4Q18零售贷款占比季度环比进一步提升1.5个百分点至57.8%，基本已经达成其贷款端零售对公六四开的长期最优投放比例。利率上，贷款收益率上行为提振息差贡献38bps。据测算，2H18零售贷款收益率较1H18提升88bps至8.29%，对公贷款收益率较1H18小幅微增1bp至4.76%。我们预计零售贷款收益率大幅上行的原因可能与将部分信用卡收入从手续费收入调整至利息收入有关，2018年全年银行卡收费收入同比增速由1H18的80%下降至36%。我们预计，在流动性宽松的环境下，资产端收益率边际上行的空间已然有限，但以零售贷款为主的平安银行贷款定价水平降幅有望小于同业。(2)负债端：同业负债方面，同业负债利率因素已经由负转正，2H18正面贡献息差7bps。根据2018年底重定价结构，2019年内到期的同业负债和应付债券(同业存单为主)占总负债比重达23%，负债端成本压力有望持续缓解。存款方面，零售、对公存款同比分别增长38.4%和4.1%，而且高息的结构性存款是当前存款增长主力，3Q18和4Q18新增存款中分别有42%和46%来自于此。但结构性存款利率自18年下半年以来亦有所下行，因此2H18存款端利率因素对息差的负贡献由1H18的-14bps提高至-10bps。我们认为，平安银行可转债已经顺利发行，若后续顺利成功转股、对公信贷重新投放，对公存款增长恢复活力，负债端成本利好息差的作用将更为明显。
2019年平安银行零售转型进程尤其是财富管理板块值得期待。根据管理层在10月集团开放日上的介绍：“平安银行定位为平安集团高净值客户的主要经营阵地。在集团的支持下，已经完成吸收合并平安信托旗下1200人财富管理团队。”截至2018年，平安银行AUM同比提升30%至1.4万亿，且自17年以来户均AUM增速持续为负的局面打破，户均AUM同比增长9%达到16887元，财富客户和私行达标客户数同比分别增长29.6%和27.7%达到59和3万户，未来人均AUM、财富客户数等有望进一步提升。我们认为，平安银行零售业务除拳头产品之外将在做大AUM及私人银行业务上继续发力，未来高端财富管理业务将成为其零售转型的核心，零售转型再进一步将对其估值提升有重要意义。
公司观点：预计核心盈利能力改善与信用成本压力减轻双轮驱动平安银行2019年业绩再上台阶，2019年资产质量拐点、对公存款恢复及财富管理板块零售转型进程均值得期待，维持“买入”评级，重申拐点组合首推。预计2019-2021年归母净利润增速分别为12.3%/14.9%/16.8%(维持19、20年盈利预测、新增21年盈利预测)，当前股价对应19年0.93XPB，上调目标价至1.2X19年PB，上行空间29%.
风险提示：经济大幅下行引发行业不良风险
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