储备棉轮出新政出台 四股有望率先受益

第5页:2017年年报及2018年一季报点评：收入稳健增长，汇率升值及棉价上涨拖累净利

第1页:储备棉轮出新政出台 棉纺企业欢度盈利蜜月期

第2页:新野纺织:公司有望受益产能扩张及棉价中长期向好

第3页:华孚时尚17业绩快报点评:色纺扩产+网链放量有序推进,Q4汇率急跌业绩略受影响

第4页:鲁泰A年报:人民币升值影响三、四季度毛利率,18年一季度接单良好,业绩有望恢复平...

第5页:2017年年报及2018年一季报点评：收入稳健增长，汇率升值及棉价上涨拖累净利

联发股份（个股资料 操作策略 股票诊断）

联发股份(002394)

研究机构：光大证券 撰写日期：2018-04-24

公司 2017 年实现营业收入 40.04 亿元、同比增 7.09%；归母净利润 3.60亿元、同比降 8.56%；扣非归母净利润 2.33 亿元、同比降 25.24%； EPS1.11元，拟 10 派 5 元(含税)。

18Q1 实现收入 10.07 亿元、同比增 13.28%；归母净利润 4483 万元、同比降 25.20%；扣非归母净利润 3173 万元、同比降 14.93%。

分季度看，17Q1-18Q1 收入分别同比增 1.72%、 8.77%、 15.49%、 2.96%、13.28%，净利分别 2.87%、 -9.28%、 -11.12%、 -10.93%、 -25.20%。收入端在 17Q2 以来略有回暖、 18Q1 增速提升受益于棉纱贸易业务收入增长较快；净利润则在 17Q2 开始呈现同比下滑，主要受到毛利率降同时财务费用率升影响， 18Q1 毛利率降幅超过费用率致净利润继续下滑。

从费用率角度，公司 17 年销售费用率和管理费用率分别为 3.85%( -0.46PCT)、 3.82%( -0.79PCT)，控费良好、效率提升；但财务费用率同比上升 1.33PCT 至 2.31%，主要为人民币汇率升值致汇兑损失 2282 万元( 16 年同期为收益 4062 万元)，财务费用总额同比增 153.56%至 9241 万元。18Q1 销售、管理、财务费用率分别同比-0.55/-1.25/-0.42PCT。

主要产品色织布略有下滑，出口订单地区分布更加分散

( 1)分行业来看，纺织服装(收入占比 79%)、热电、其他收入分别同比增长 0.97%、 35.69%、 40.35%。

( 2)分产品来看， 色织布、印染布、印花布、衬衣、棉纱收入分别同比增-1.63%、 8.47%、 596.84%、 -27.59%、 35.40%。按量价拆分，销售量分别同比-4.80%、 +5.88%、 +6506.95%、 -18.17%、 +1.62%，推算销售单价分别+3.33%、 +2.45%、 -89.45%、 -11.51%、 +33.24%。 其中，主要产品色织布量跌价升，印染布、棉纱量价齐升，衬衫则量价均有下降(主要为 17 年衬衫转口贸易减少较大) ，印花布产能扩大促销售量快速增加。

( 3)分地区来看，内销收入同比增 17.74%，占比自 16 年的 36.88%提升至 17 年的 40.54%；出口收入同比增 0.87%，订单分布更加分散，其中主要销售国家美国、欧洲分别占总收入比例为 16.95%、 12.14%，分别同比降23.70%、 13.91%，日本(总收入占比 0.96%)同比增 15.34%，其他国家合计收入同比增 34.90%、总收入占比自 16 年的 23.35%提升至 29.41%。

毛利率下降，系汇率升值和棉价等成本上涨共同导致

17 年毛利率同比下降 2.63PCT 至 19.27%，主要为汇率升值和原材料成

本同比提升所致，另外低毛利率业务(印染布、棉纱销售等)占比提升也对总体毛利率有拉低影响。分拆品类来看，主要产品色织布、印染布毛利率分别为23.54%( -3.72PCT) 、 21.85%( +1.48PCT)。

17Q1~18Q1 单季度毛利率分别为 17.66%(同比-1.43PCT)、 18.66%( -2.32PCT)、 19.15%( -4.92PCT)、 21.39%( -2.00PCT)、 14.29%( -3.37PCT)，单季度毛利率环比分别-5.73、 +1、 +0.49、 +2.24、 -7.10PCT。

17 年以来毛利率持续同比下滑，主要为汇率升值和原材料成本(棉价、煤炭价格等)上涨拉低导致。 1) 汇率方面， 公司出口收入占比 60%左右，17 年以来汇率呈现升值，其影响一方面体现在公司人民币计价接单价格受到影响(从而侵蚀毛利率)、另一方面公司拥有的美元净资产相应产生汇兑损失。 17Q1~Q4 汇率分别升值 0.54%、 1.81%、 2.03%、 1.55%， 18 年初至今继续升值 3.74%，对毛利率构成不利影响。 2) 成本端，棉花在公司主要产品成本中占比接近 60%，国内棉花现货 328 价格在 16 年末攀升至高位、17 年以来高位企稳， 均价来看同比 16 年有所提升。 17 年全年棉花 328 均价为 15926 元/吨，较 16 年全年的 13728 元/吨提升 16%，成本端带来一定压力。另外，公司主要能源煤炭价格在 17 年以来也呈现同比上升态势。

虽然公司针对成本上涨和汇率升值在产品价格上略有提升、进行传导( 17 年色织布销售单价提升 3.33%)，但价格端提升幅度小于棉价上涨幅度和汇率升值幅度，造成毛利率端仍有受损。

上半年业绩压力仍存，长期关注龙头优势凸显及新增产能

公司预计 18 年上半年归母净利润降 0~30%。 我们认为： 1)销售端公司色织布产能相对满产、未来预计稳健增长(增长主要来自产品结构变化，如现货面料模式推广等)；另外公司印染布、印花布、衬衣产能仍有释放空间，贡献未来增长，且公司计划在新疆建设家纺坯布项目、 埃塞俄比亚建设多个产能项目，产能释放后进一步扩大发展空间。 2) 子公司层面，联发领才已从 16 年净利润-1264 万减亏至 17 年的-755 万，天翔家纺随着家纺(印花布)产能投放也逐步实现扭亏( 18 年至今已盈利) ，服装自有品牌业务仍处于直营转加盟模式切换后的培育期。 3) 短期来看业绩承压，汇率升值、原材料棉花以及煤炭价格上升对 17 年至 18H1 利润带来不利影响，后续仍需观察汇率及棉花价格走向。

公司经营稳健，行业地位突出，长期来看在竞争中龙头优势和规模效应有 望 释 放 ， 且 控 费 能 力 较 强 、 经 营 相 对 扎 实 。 14~17 年 股 息 率 为3.64%/5.45%/5.45%/4.55%，估值低、回报稳健。 短期业绩端有一定压力，略下调 18~19 年 EPS、新增 2020 年 EPS 为 1.13/1.20/1.26 元，对应 18 年PE10 倍，维持“增持” 评级。

风险提示： 海外需求增长不及预期致公司接单议价能力下降、产能投放不及预期、棉价波动风险、汇率波动风险。