用友网络:ERP龙头携云王者归来,坐拥海量企业数据打开新成长空间
用友网络 600588
研究机构：中信建投证券 分析师：武超则,金戈 撰写日期：2018-02-06
ERP软件业务重回快车道
公司在国内管理软件市场上占有率第一(31%),占有率约为国内第二大管理软件企业的3倍,具有显著的市场优势。软件收入增速在经历了2010-2015年一轮增长率的下行的情况后,从2015年开始软件增速重回双位数,2017Q3软件收入同比增长12.5%。
我们认为公司软件业务未来将持续保持高速增长,主要原因有以下4点:1)公司中端软件产品销售策略调整,直销转分销效果明显;2)上游工业企业利润回升开启信息化投入大周期;3)智能制造时代来临,软件业务迎来新机遇;4)政府对企业信息化的扶持力度加大。
全力云转型,云计算千亿市场已开启
公司云业务结构形成以iuappaas平台为基础架构,纵向通过领域云深挖市场需求,横向通过行业云拓宽客户范围的结构模式。公司于2015年开始在云服务领域发力,营收增长率不断攀升,2017Q3实现收入1.2亿元,同比增长70.6%。
云市场成长空间广阔。截至2016年,全球公有云的SaaS的市场规模已经达到了389亿美元,并且年均保持超过20%的增速,我国SaaS市场增速高达40%;另一方面我国PaaS、SaaS的占整体云计算市场比重为5%、44%,相对全球PaaS、SaaS占比8%、58%明显偏低,基于此我们认为,用友的云服务业务(主要为PaaS和SaaS业务)未来拥有良好的发展空间。
工业云战略协议频繁落地,云服务上升到政策推进层面。2017年以来,各省企业上云计划频频落地。近期,公司分别与江西、湖北、浙江经信委签署‘工业云’战略合作协议。我们认为用友将依靠其在软件领域的坚实功底和公司在SaaS及PaaS端的积累,有望在此轮工业上云的浪潮中脱颖而出。
软件方面国家级核心资产,未来必将得到重视
目前在ERP系统领域,用友是国内行业里的龙头企业,但在利润空间巨大的大型高端企业ERP市场上,SAP、Oracle等海外巨头仍旧把持着超过一半的市场份额,用友在高端市场占比仅有14%,未来国产化替代空间巨大,根据测算未来国产化替代空间约200亿/年。
我们认为软件国产化是未来国家的战略方针,用友将成为这一变化的第一受益者,我们认为主要原因有以下两点:1)用友的行业龙头地位明显,高端产品线丰富;2)与高端客户合作经验丰富。坐拥海量企业级数据价值凸显,开展供应链金融服务正当时一方面,用友在企业管理软件领域纵横多年,公司可以通过软件和云两种方式获得企业数据;在另一方面,用友通过第三方支付业务切入更加细致的场景获取更加深入的数据。我们认为用友手握海量企业日常经营和财务数据将为开展供应链金融业务提供风控支撑。目前,用友产融已为快消、汽车、能源、电商、商超连锁等众多行业客户,提供专业、个性化的融资解决方案。
我们认为供应链金融在近期将获得加速发展之势,主要原因有:1)政策支持从无到有;2)相关科技创新例如云计算、大数据、区块链等技术逐渐成熟,提供了底层技术支持;3)智能制造、新零售等产业变革加速供应链金融的发展。根据前瞻产业研究院的预测,到2020年我国供应链金融的市场规模有望达到15万亿。因此,我们认为用友供应链金融业务的将打开公司成长空间。
投资建议
我们预计公司2017-2019年实现营业收入为66亿、83亿、107亿,归属母公司净利润为3.8亿、6.2亿、9.6亿,对应EPS为0.26、0.42、0.66。
我们认为ERP软件行业将持续复苏,公司软件业务受到上游企业利润回升开启信息化大周期、智能制造的开启以及政府支持力度加大的影响,软件业务将保持高速增长,我们预测公司2017-2019年软件及服务业务收入为54亿、63亿、76亿,复合增速为17%。考虑到U8产品由直销转为分销模式带来的管理成本降低,使得净利润上升,我们预计2017-2019年软件及服务业务净利润为11.5亿、13.5亿、15.8亿。
公司收入的第二大部分主要来自成长业务,我们认为公司云业务在领域云方面持续保持优势,新产品U8Cloud面向中型客户增速明显,与各省经信委签署的‘工业云’战略合作协议将持续落地,我们预测公司2017-2019年云业务收入为4.0亿、8.0亿、14.4亿。此外我们预计2017-2019年金融业务将分别贡献6.1亿、9.8亿、14.6亿的收入。
考虑到公司成长业务处于投入阶段,尚未盈利,我们采取SOTP估值法。
按照前述软件及服务业务2018年13.5亿利润,我们给予计算机板块估值的中下档25倍PE,对应2018年公司软件及服务业务市值为338亿。
按照前述公司云业务收入2018年8亿,我们给予估值15倍PS,对应2018年云业务市值为120亿。
加总以上公司两部分价值,我们认为公司总市值合理值应该在458亿元,我们坚定看好公司的未来发展,综合考虑公司的市值和估值水平,给予买入评级,目标价31.3元。
风险提示
软件业务增速回落;云业务发展不及预期。
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