山西汾酒:三季度的收入增长加速 利润弹性凸显
山西汾酒 600809
研究机构：安信证券 分析师：苏铖 撰写日期：2017-10-30
事件:公司1-9月实现营业收入48.56亿元,同比增长42.80%,实现归属上市公司股东净利润8.06亿元,同比增长78.54%,每股收益0.93元。其中3季度收入14.35亿元,同比增速46.81%,3季度归属于上市公司股东净利润2.04亿元,同比增长120.99%。3季度收入增速较上半年加速5.6个百分点,考虑预收款小幅增加,营收增速基本符合预期,净利润增速则显著超预期。
省内省外齐头并进贡献高速增长,省内经济向好,消费升级显著,另外,山西汾酒本轮全国化值得乐观。1-9月估计省内销售增速在40%-45%,省外销售增速在45%-50%之间,省内省外保持齐头并进快速增长态势。省内除低价玻汾保持较快增长,金奖20在250-350价格带迎合消费升级占据优势,同时获得公司政策倾斜,放量明显;省外保持快速增长省份较多,增速在50%以上的省区有12个,增速在40%以上省区有8个,多省开花的原因主要在于:1)上一轮白酒景气周期当中,汾酒打下了全国化基础,行业调整期,汾酒省外销售萎缩,低基数启动;
2)转变团购模式,经销商结构调整完成,渠道管理升级;3)销售组织架构变革,销售激励机制进步,销售积极性大幅提升;4)国企改革业绩倒逼改革,公司面貌改变,经销商信心显著增强。我们认为次高端扩容背景下,汾酒独享清香香型差异性优势,具有品牌高度,叠加国企改革,公司已经由恢复性增长转向进取型增长,本轮山西汾酒全国化值得乐观。
财务指标基本正常,毛利率3季度同比微降0.23个百分点,销售费用率大幅下降7.34个百分点,净利润率提升4.77个百分点。我们从实际情况看,公司中高端产品增长快速,产品结构仍然显著升级,主要系成本费用会计科目处理影响导致毛利率表现不同于一般判断,净利润率提升方向符合预期,提升幅度超出预期,彰显次高端业绩弹性。
提前规划2018,市场工作细致,2018年目标继续快速增长实现“三年任务两年完”。9月份以来,公司在北京、河南、内蒙等多地召开营销工作会议,规划布局2018年的工作任务,“个性化”(一地一策)和“具体化”(任务分解细致,更具执行性)是两大特征,细致有条理,充分体现了公司务实进取的新面貌。公司发展势能形成,进入良性循环。
投资建议:维持买入-A 投资评级,调升目标价72.60元。基于对公司2017-2019年均净利增速超过50%预测,给予2018年pe/g0.6x 估值,相当于2018年40x市盈率。风险提示:业绩季度波动,短期估值分歧。
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