医药生物:换个角度看行业,商誉变动的机遇 荐8股
并购推高医药行业上市公司商誉
2013-2015年医药行业并购数量和并购金额逐年增长,2015年并购数量达323起,同比增长40%,并购金额达1511亿元,同比增长159%;2015年达到高点后,2016年并购数量和金额均有大幅回落,并购不断推高公司商誉,我们统计了2015年以前(包括2015年)上市的申万医药板块的214家公司,数据显示2015年商誉达616.62亿元,同比增长73.74%,占总资产比例从2012年的1.8%上升至5.7%。我们对比这214家上市公司2012年和2015年完整财年的商誉变化,发现商誉占比增加的有101家,其中占比变化大于10%的有40家。
并购推动业绩高增长,承诺将集中到期
重点分析上述40家上市公司净利润情况,发现并购推动了其业绩高增长,2013-2015年并表净利润分别占到上市公司净利润总额的4.25%、13.63%和27.89%;同期净利润增速分别为14.75%、32.79%和44.15%;剔除并表的业绩贡献后,净利润增速下降4.87、13.01和23.80个百分点。
并购往往伴随业绩承诺,40家上市公司45起并购的业绩承诺完成情况比较好,但仍有部分并购未能完成承诺,2016年前三季度整体商誉占净利润比例达到423%,如果业绩未达预期,商誉减值对公司业绩影响较大。2016和2017年将是医药生物板块业绩承诺集中到期的时间点,仍然存在一定的黑天鹅事件。此外业绩对赌期结束,并购标的存在业绩变脸的可能,同样对上市公司业绩造成负面影响。
并购高峰后关注三条主线
在并购监管趋严和大牛市结束的背景下,企业高溢价收购的热情不再,2016年并购事件和金额均有所回落,建议关注三条主线:(1)新医改持续推进,流通行业集中度不断提升,两票制将于2017年在全国逐步推开,流通环节的压缩将继续提升行业集中度,未来几年流通企业外延并购有望持续,业绩增速有望维持较高水平,建议关注加速渠道布局的医疗检验集约化服务企业塞力斯(603716);近年来社会资本积极通过并购等方式介入医疗服务行业,建议关注以制药工业为支撑,加快向医疗服务领域延伸发展的益佰制药(600594)。(2)未完成业绩承诺的商誉减值对上市公司的经营现金流等方面影响较小,建议关注完成商誉减值,业绩处于相对低位,未来主业有望稳定增长的北陆药业(300016),2016年完成部分商誉减值,国内制剂市场增长稳定,制剂和原料药国际化初具雏形的翰宇药业(300199)。(3)2016和2017年多家公司业绩承诺到期,并购标的或存在业绩下滑的风险,建议回归内生增长,关注商誉较小,研发实力强,拥有独家产品,内生增长稳健的仿制药、创新药和中药龙头企业恒瑞医药(600276)、康缘药业(600557)、天士力(600535)和以岭药业(002603)。
风险提示:政策风险;市场风险;估值风险。(长城证券)
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