光大证券：给予石头科技增持评级

2021-09-01光大证券股份有限公司洪吉然对石头科技进行研究并发布了研究报告《2021年半年报点评：海运受阻影响收入增速，自主品牌占比再度提升》，本报告对石头科技给出增持评级，其2021-09-01收盘价为946.88元。

　　石头科技(688169)
　　事件：
　　公司发布2021年半年度报告：21H1实现营收23.5亿元，YoY+32%（较19H1增速+11%）；归母净利润6.5亿元，YoY+42%（较19H1增速+68%）。其中21Q2实现营收12.4亿元，YoY+6%（较19Q2增速-2%）；归母净利润3.4亿元，YoY+0.5%（较19Q2增速+35%）。
　　点评：
　　海运受阻致21Q2收入增速放缓，自主品牌收入占比提升至95%。分区域看，21H1公司实现境外收入12.6亿元（YoY+124%），海外自建渠道有效+业务持续扩张，在美国、日本、荷兰、波兰、德国、韩国等地相继成立海外公司；根据业绩电话会，实际销往海外的产品收入占比达到80%左右（与去年类似），21Q2整体收入增速放缓主因通过代理商的出口业务受制于海运不畅（尤其北美航线塞港影响船期）。国内方面，受益于产品迭代，21H1扫地机器人行业销售额YoY+38.7%（奥维云网），公司继续布局多定位产品，做到产品覆盖各价位段，通过新产品继续扩大市场影响力，21H1公司推T7S以及T7S+扫地机器人，并推出智能集尘基座产品。分产品看，21H1公司扫地机器人收入22.6亿元（YoY+32.9%），其中销量123.0万台（YoY+27.4%），均价1837元（YoY+4.3%）。石头自有品牌的收入占比进一步提升至94.8%（YoY+11.2pcts），其中自有品牌销量119.6万台（YoY+58.9%），均价1861元（YoY-5.7%），均价上涨有限主因新机型的价格定位低于去年主推的T7pro。
　　自有品牌占比提升抬升毛利率，货运港口停摆导致成品库存增加。21H1公司毛利率50.7%，YoY+1.9pcts（较19H1变动18.2pcts），主因毛利较高的自有品牌产品渗透率提升。上半年销售费用YoY+23%（平台推广费、股份支付费用等增加），但得益于收入提升，销售费用率YoY-0.9pcts；研发费用率8.5%，YoY+2.6pcts，主因加大新品研发投入及股份支付费用增加所致。21H1公司归母净利率27.8%，YoY+1.8pcts（基本与毛利率增幅持平）。资产负债表和现金流量表方面，21H1公司经营性现金流净额8.8亿元，YoY+2.9%；预付款项YoY+112%；存货YoY+63%，主因深圳盐田港发生停摆导致仓库成品增加。
　　盈利预测、估值与评级：21Q2业绩略低于市场预期，下调至“增持”评级。石头科技是将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领域的领先企业，在强劲的研发实力支持下，产品矩阵不断丰富，自有品牌渗透提升带动盈利水平增长。预计石头科技2021-23年净利润为17.2、21.8、27.6亿元，对应PE为35、28、22倍，考虑到21Q2业绩低于预期以及海运问题的持续时间难以推断，下调公司至“增持”评级。
　　风险提示：原材料明显涨价，市场竞争加剧，海运通路不畅。