非银金融行业周报：中金开启汇金系券商合并进程，人身险产品费用分摊指引出台

（以下内容从东海证券《非银金融行业周报：中金开启汇金系券商合并进程，人身险产品费用分摊指引出台》研报附件原文摘录）
投资要点：
行情回顾：上周非银指数下跌4.4%，相较沪深300超跌0.6pp，其中券商与保险指数呈现同步下跌态势，分别为-4.9%和-3.0%，证券指数超跌明显。市场数据方面，上周市场股基日均成交额23309亿元，环比上一周降低6.6%；两融余额2.46万亿元，环比上一周降低1.3%；股票质押市值2.85万亿元，环比上一周降低6.5%。
券商：汇金系航母券商合并开启，券商国际化进程持续深化。1）中金公司、东兴证券、信达证券于11月19日晚发布《关于筹划重大资产重组的停牌公告》，三家公司正在筹划由中金公司通过向东兴证券和信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并东兴证券、信达证券。此次吸收合并的趋势符合我们之前预期，但同步推进三家券商整合以及节奏安排仍超市场预期，后续仍存在汇金系其他券商进一步整合的可能，以进一步减少同业竞争、促进资源优化配置。简单线性统计下，合并后主体2025Q3总资产突破万亿，排名升至行业第四；归母净利润达95亿元，一举上升至行业第六。业务互补上，一方面东兴证券东南区域优势突出，信达证券具有较稳固的东北区域根基，整合有望提升二三线市场客户覆盖率，实现高端财富管理需求的进一步挖掘；另一方面，AMC股东背景在不良资产处理上具有丰富经验，可进一步拓宽现有产业投行边界，信用风险识别等优势也可进一步完善资管和自营风控体系，助力推动中金公司从“精品投行”蜕变为“全牌照、全客群、全周期”的综合金融服务商。2）国泰海通于11月18日公告称董事会审议通过境外子公司收购印尼证券公司的议案，表明公司国际化进程的进一步加深。在打造具有国际影响力的一流投行过程中，强大的本土实力和逐步提升的国际影响力将成为关键因素，我们预计未来券商稳步出海将成为一大趋势。
保险：规范人身险产品费用分摊，推动合理定价和精细化管理。精算师协会于11月21日发布《人身保险产品费用分摊指引》，旨在规范人身险产品定价中的费用分摊，落实“报行合一”监管要求。具体来看，一是明确将费用分为与销售直接相关的变动费用和需合理分摊的固定费用；二是划定四类不得纳入产品定价的成本（如投资相关费用、非持续性支出等）；三是按前台、中台、后台组织架构归集费用，并依据“受益原则”采用工时调查、作业量、成本动因等多种科学方法进行分摊；四是强调“先认定、后分摊”，禁止在新单与续保业务间人为调节费用，确保成本真实透明。该指引适用于一年期以上个人长期人身险产品，我们认为有助于提升行业定价合理性、推动精细化管理，有利于险企可持续经营和消费者权益保障。
投资建议：1）券商：资本市场新“国九条”顶层设计指引明确了培育一流投资银行的有效性和方向性，活跃资本市场的长逻辑不变，建议把握并购重组、财富管理转型、创新牌照展业和ROE提升在内的逻辑主线，个股建议关注资本实力雄厚且业务经营稳健的大型券商配置机遇；2）保险：新“国十条”聚焦强监管、防风险框架下的高质量发展，并以政策支持优化产品设计、提升渠道价值，建议关注具有竞争优势的大型综合险企。
风险提示：系统性风险对券商业绩与估值的压制、长端利率超预期下行与权益市场剧烈波动，监管政策调整导致业务发展策略落地不到位。