有机硅行业深度报告：扩产周期步入尾声，新领域引领新需求

（以下内容从德邦证券《有机硅行业深度报告：扩产周期步入尾声，新领域引领新需求》研报附件原文摘录）
投资要点：
有机硅：应用广泛的硅基新材料。有机硅指含有硅碳键（Si-C），且至少有一个有机基团直接与硅原子相连的一大门类化合物，是工业硅下游中应用最为广泛的化学品之一。有机硅下游产品中硅橡胶消费量占比最大（可达60%以上），硅油次之（占比近30%），其余产品包括硅树脂、功能性硅烷等。从终端应用领域来看，有机硅因其独特的结构，兼备无机材料与有机材料的性能优势，在建筑装饰、纺织制造、医疗护理、汽车交通、工业助剂等传统领域，以及光伏、新能源汽车等新兴领域均有着广泛应用。
基于供需平衡表角度，有机硅格局有望改善：
国内扩产周期收尾，海外产能持续出清。①国内方面，根据百川盈孚，2019-2024年我国有机硅中间体名义产能从152万吨加速增长至344万吨，CAGR达17.8%。2021年起，受下游需求强劲增长以及较高利润吸引，我国有机硅行业快速扩产，至2024年投产周期见顶，全年新增产能72万吨，产能同比+26.5%。展望后市，当前仅有内蒙古兴发10万吨/年规划产能尚未落地，我国有机硅扩产周期或将进入尾声。②海外方面，过去五年因发展定位转变以及生产成本偏高等因素，海外有机硅产能不增反降，2020-2021年迈图美国工厂、陶氏化学英国工厂共计折合16.5万吨/年的中间体产能相继关停。我们认为未来国外将延续重点发展下游产品的策略，有机硅扩产可能性较小，且有继续退出的可能。综合来看，内部过剩产能逐步消化，外部存量产能有退出预期，供给端压力有望缓解。
新应用渗透率提升，内外共振需求稳健。①内需层面，据百川盈孚，2019-2024年我国有机硅表观消费量从106.2万吨提升至181.6万吨，CAGR为11.3%。近两年来，有机硅最大下游建筑领域受新开工面积大幅下滑影响，相关需求或显著削减，但随着有机硅材料在电子电器、新能源汽车、光伏电池等新兴领域渗透率持续提高，有望接力需求增长。据我们假设及测算，2025年建筑领域有机硅消费量或同比-14.9%至22.5万吨，而电子电器有机硅消费量或同比+16.7%至50.3万吨、光伏领域有机硅消费量或同比+19.4%至76.5万吨、新能源汽车有机硅消费量或同比+44.2%至30.4万吨。②外需层面，2024年，我国聚硅氧烷累计出口54.6万吨，同比+34.2%，且除2月外所有月份出口情况均显著好于2023年同期，或反映海外需求持续旺盛，后续有望带动我国过剩产能消化。出口结构上看，2024年，我国对22个新兴经济地区的聚硅氧烷出口总量为21.8万吨，同比+30.9%，占我国总出口量的比例达到39.9%，或反映新兴经济体已成为中国有机硅出口市场的重要驱动。我们认为，有机硅内需存在我国优势领域的催化，外需则在新兴经济体带动下持续向好，整体需求有望长期稳步增长。综合来看，2025年起，有机硅行业供需失衡态势有望开始得到调整，2025-2026年我国有机硅行业预计分别形成供需差-0.9/-11.2万吨。
有机硅周期弹性较大，静待景气度触底回升：
盈利仍在低位运行，开工出现改善信号。2020Q4-2022Q2为有机硅景气度上行周期，开工率历史分位数保持较高水平，有机硅中间体价格于2021Q4触及6万元/吨的高点，带动行业内企业盈利能力迅速提升，如主营业务里有机硅板块占比较高的新安股份毛利率从2020Q4的16.7%提升2021Q4的33.8%，同期净利率从11.1%提升至18.8%，展现了较高的盈利弹性。2022Q3以来，受公共卫生事件反复、房地产终端消费不佳等影响，有机硅需求持续减弱，价格一路下滑并跌至部分企业成本以下。2024年我国有机硅开工率整体优于2023年同期水平，同时全年实现产量225.3万吨，同比+24.8%，而期末库存4.72万吨与期初库存4.77万吨基本持平，并未伴随2024年的集中扩产而出现加速积累，或反映行业供给压力尚可逐步消化。以当前历史低位的价格水平结合供需关系不断改善的预期，有机硅未来价格或仍有向上空间，看好行业景气度改善，企业盈利企稳回升。
建议关注标的：合盛硅业、新安股份、兴发集团、东岳硅材、三友化工等
风险提示：原材料价格大幅波动、贸易摩擦风险、下游需求不及预期。