【银河食饮】宝立食品2023年三季度业绩点评：B端快速复苏，C端调整蓄势

（以下内容从中国银河《【银河食饮】宝立食品2023年三季度业绩点评：B端快速复苏，C端调整蓄势》研报附件原文摘录）
宝立食品(603170)
核心观点：
事件：10月30日，公司发布公告，2023年前三季度，营收17.6亿元（同比+19.2%，下同）；归母净利润2.4亿元（+57.0%），扣非归母净利润1.8亿元（+28.1%）；23Q3，营收6.3亿元（+11.8%），归母净利润0.8亿元（+23.7%），扣非归母净利润0.7亿元（+16.2%）。
需求修复推动B端业务高增，C端增速放缓但线下拓展稳步推进。B端恢复态势良好，主要得益于餐饮客户需求修复叠加低基数效应，反映为复合调料23Q3收入同比+34.3%，但饮品甜点配料收入同比-23.1%，主要系原有大客户新品需求发生变化所致；C端增速逐渐放缓，是导致轻烹解决方案23Q3收入同比-10.5%的重要原因之一，但8-9月空刻数据已实现逐月好转，同时Q3公司仍坚持布局空刻线下渠道，进一步加大在团队与网点的费用投入。分区域看，23Q3华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北收入分别同比+3%/+37%/+27.7%/+35.3%/+45.4%/+163.1%/+78.4%，华东以外的市场增速领先，主要得益于低基数。分渠道，23Q3直销/非直销同比+4.5%/+34.2%，23Q3经销商数量为359家，环比23Q2增加12.5%，反映公司正在线下积极拓展小B客户与C端经销商。
成本压力相对可控，产品结构变化导致盈利能力小幅提升。归母净利率：
23Q3为12.0%，同比+1.2pcts，剔除房屋征迁奖励款等因素影响后，扣非归母净利率同比+0.5pcts。具体拆分，毛利率：23Q3为32.3%，同比-2.2pcts，主要归因于毛利率更低的B端产品占比提升，实际上猪肉、油脂与包材等原料价格同比下跌，成本压力整体可控。销售费用率：23Q3为12.2%，同比-2.0pcts，主要归因于销售费用率更高的空刻收入占比下降，实际上公司仍在持续推进C端线下渠道开拓，同时推出意面新品，前期需要一定费用支持。管理费用率：
23Q3为2.4%，同比-0.3pcts，预计主要系费用投放节奏影响。
大B需求有望持续复苏，关注C端渠道搭建与价格下沉。短期看：1）消费场景修复叠加大B市场份额提升，23Q4大B需求有望延续改善趋势；2）烘焙等产品拓展新客户或贡献收入，这一趋势有望在23Q4加快；3）线下C端与小B端渠道持续扩张。长期看：1）渠道扩张，公司持续渗透大B客户，而小B渠道体系搭建完毕后将快速扩张；2）品类扩张，通过入股投资方式与百胜加强合作，获取更多的产品份额，同时布局烘焙等新品类，通过技术优势为客户提供更好的研发服务；3）C端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过口味延伸、产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。
投资建议：小幅调整盈利预测，预计2023~2025年归母净利润为3.1/3.8/4.6亿元，同比+45.0%/21.6%/20.1%，EPS为0.78/0.95/1.14元，对应PE为25/21/17X；剔除房屋征迁引起的资产处置收益及其他收益后，23年归母净利润为2.6亿元，对应PE为31X。长期看好B+C端共振驱动业绩持续增长，但短期考虑到B端品类拓展与C端业务调整需进一步观察，维持“谨慎推荐”评级。
风险提示：需求下滑的风险，费用投放力度超预期的风险，食品安全风险。