贵州茅台2023年三季报业绩点评：稳健增长

（以下内容从中国银河《贵州茅台2023年三季报业绩点评：稳健增长》研报附件原文摘录）
贵州茅台(600519)
核心观点：
事件： 公司发布前三季度业绩， Q3 总营收 343 亿元，同比+13.1%；归母净利 169亿元，同比+15.7%。 Q1-Q3 总营收同比+17.3%，归母净利同比+19.1%。 Q3 末合同负债 114 亿元，时点值同比-3.7%。 Q3 销售收现 422 亿元，同比+21%。
Q3 收入增速放缓应主要因节奏调整： 茅台 Q3 收入增速较上半年略有放缓，合同负债连续两个季度呈同比下降状态，略显增长疲弱迹象。分产品看，茅台酒收入280 亿元，同比+14.6%，对比 Q1-Q3 同比+17.3%增速有所放缓，但对照公司全年整体收入+15%左右的目标增速还算稳健。考虑春节时点等因素，公司应该是在上半年加快了发货速度，因此 Q3 增速有所放缓；渠道商的利润仍然丰厚，因此不存在渠道推力下降的问题；至于消费者端增速是否有所放缓，我们认为尚需进一步观察，茅台酒单季度收入增速波动从过去来看也属于正常状况。 Q3 系列酒收入 55.2 亿元，同比+11.7%，对比 Q1-Q3 同比+24.4%的增速放缓。由于 Q3 茅台1935 的批价仍有下降，预计公司延续控货节奏，此外去年 Q3 系列酒收入基数较高。 9 月底上市了汉酱新品，未来有望接续推动系列酒收入增长。分销售渠道看，Q3 公司批发渠道收入 187 亿元，同比+1.5%， Q1-Q3 批发收入同比+2.9%，传统渠道销售保持稳定。 Q3 直销渠道收入 148 亿元，同比+35.3%， Q1-Q3 直销收入同比+44.9%。其中 i 茅台 Q3 收入 55.3 亿元，同比+36.8%，该渠道放货量同环比均有增加。
盈利能力小幅提升： Q3 净利率 49.2%，同比+1.1pct，其中 Q3 管理费用率的同比下降为主要贡献。
投资建议： 公司 Q3 营收增速较上半年有所放缓，我们认为更多与上下半年的发货节奏有关。今年整体消费环境偏弱，我们认为参照全年目标营收同比 +15%是更为理性和可持续的增长速度，因此小幅调降公司盈利预测至 2023-2025 年总营收1477/1704/1952 亿元，归母净利润 735/853/980 亿元， EPS 为 58.49/67.87/78 元。2023/10/20 收盘价 1645 元对应 P/E 分别为 28/24/21 倍。我们认为公司业绩的增长驱动因素无重大变化，股价已对 Q3 增速低于预期做出反映，维持推荐评级。
风险提示： 宏观经济疲弱影响高端酒需求。