盐湖股份：钾肥价格大涨叠加锂盐量价齐升，高景气造就Q1亮眼业绩

事件：公司发布2021年财报及22Q1季报。

1）2021年，公司实现营收147.78亿元，yoy+5.4%；实现归母净利润44.78亿元，yoy+119.6%。单季度来看，21Q4实现营收39.80亿元，qoq-14.2%；实现归母净利润7.63亿元，qoq-52.3%。

2）22Q1，公司实现营收76.17亿元，yoy+152.5%；实现归母净利润34.97亿元，yoy+340.9%。

钾肥和锂盐行业高景气助推主业实现量价齐升。

钾肥：2021年实现营收108.11亿元，销量473.69万吨，产量502.96万吨，库存70.91万吨；据此计算，钾肥销售单价2282元/吨。22Q1实现销量145万吨，产量114万吨，去库31万吨，库存仍有47.6万吨。

Q1青海盐湖氯化钾出厂均价3695元/吨，较21Q4出厂均价3190元/吨上涨505元/吨，钾肥在一季度价格上涨驱动单吨盈利明显提升，稳定的生产叠加丰沛的库存兑现了145万吨的高销量。假设钾肥成本为1600元/吨，以3500元/吨的均价测算，钾肥在22Q1贡献净利27.55亿元。

锂盐：2021年实现营收18.14亿元，权益销量0.99万吨，据此测算碳酸锂销售单价18.33万元/吨。22Q1实现权益销量0.34万吨，而碳酸锂现货市场价为39.50万元/吨；保守估计锂盐售价35万元/吨，成本为10万元/吨，锂盐在22Q1贡献净利8.60亿元。

根据我们的测算，钾锂主业的利润贡献为27.55+8.60=36.15亿元，与实际报表数据34.97亿元大致相当；实际拆解下来，Q1高盈利的最主要贡献仍然来自钾肥的量价齐升。

俄乌冲突导致供给不足持续推高钾肥价格，盐湖钾龙头将充分兑现业绩在本轮俄乌冲突之前，欧美地区对钾肥主要出口国白俄罗斯的制裁已经开始，2022年钾肥大合同涨价至590美元/吨，充分反应当前钾肥供应紧张局面。随着俄乌冲突的持续，作为主产国之一的俄罗斯钾肥出口也受到限制，截至4月22日，西北欧、温哥华、以色列等地的氯化钾FOB中间价均突破900美元/吨，并且年内钾肥供应偏紧局势无法得到缓解。

盐湖股份作为国内钾肥王者，具备500万吨氯化钾产能，并且21Q4库存达到71万吨，出厂价也从年初的3490元/吨一路提升至4380元/吨，在旺盛需求的带动下，钾肥有望充分兑现业绩。

锂盐产能增至3万吨，尽享新能源赛道量价齐升的红利控股子公司蓝科锂业锂盐产能从2万吨提升至3万吨，22Q1实现锂盐产量0.67万吨，目前处于2万吨满产+新增1万吨产能爬坡阶段。当前碳酸锂价格维持高位震荡，截至4月25日现货价46.8万元/吨，锂盐量价齐升将为公司业绩带来进一步提升。此外，公司与比亚迪合资的3万吨锂盐项目已进入中试阶段，未来公司将形成6万吨锂盐产能，而盐湖提钾后的老卤将为公司锂盐扩产提供充足原料。

投资建议受益钾锂高景气，公司凭借察尔汗优质资源+多年深耕积累成熟的低成本工艺，实现钾锂量价齐升。我们预计2022-2024年，公司分别实现归母净利润143亿元、156亿元、150亿元，对应当前市值的PE 分别为10X、9X、10X。维持“买入”评级。

风险提示钾肥及碳酸锂价格不及预期风险；碳酸锂扩产计划不及预期风险；生态环境保护等政策风险；公司管理经营效率不及预期风险。