青岛啤酒：Q3销量高增，高端化稳步推进

事件：青岛啤酒发 布三季报，2022Q1-3实现营收291.10亿元，同比+8.73%；实现归母净利润42.67 亿元，同比+18.17%。其中Q3 实现营收98.37 亿元，同比+16.00%；实现归母净利润14.15 亿元，同比+18.37%。

点评： 受益于啤酒消费旺季、天气炎热，Q3 销量高增。2022Q3 公司实现营业收入98.37 亿元，同比+16%；受益于今年夏季炎热、自然动销较好，销量256 万千升，同比+10.7%，增速亮眼；千升酒收入3844 元，同比+4.8%，较Q1、Q2 千升酒收入同比增速有所放缓，主要系Q3 啤酒消费旺季崂山等副品牌增速较快、上半年公司对部分区域部分产品提价所致。分品牌看，主品牌实现销量135 万千升，同比+7.7%，占比53%，副品牌121 万千升，同比+14.2%，占比47%，副品牌增速快于主品牌。

中高档及以上销量Q3 增长好于上半年。分档次看，Q3 中高档及以上实现销量84 万千升，同比+11.7%，占比33%，中高档及以下实现销量172 万千升，同比+10.2%，占比67%。从今年中高档及以上产品的表现来看，Q3 好于上半年，Q3 同比增速高于2022H1 同比增速6.5%。

毛利率略承压，Q3 归母净利率持续改善。Q3 毛利率为38.0%，同比-0.2pct，在大麦年初价格和油价高企下，千升酒成本同比+5.2%，快于千升酒收入同比增速+4.8%。从费用率来看，Q3 销售费用率为11.2%，同比+1.3pct；管理费用率3.9%，同比-0.5pct；归母净利润14.15 亿元，同比+18.4%，归母净利润率14.4%，同比+0.3pct，盈利能力持续改善。

盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰，且高端化逻辑得到业绩兑现，但是市场对青岛啤酒的利润弹性有一定的分歧。我们认为山东和华北市场产品结构升级加速+费效比改善释放的利润弹性将会超出市场预期，预计2022-2024 年营收CAGR 为5.2%，归母净利润CAGR 为19.3%，EPS 分别为2.53/3.01/3.63 元，对应2022 年10 月27 日收盘价（86.50元/股）PE 34/29/24 倍，维持“买入”评级。

风险因素：疫情反复、高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨