事件：泸州老窖发布 2022年半年报，22H1实现营收 116.64亿元，同比增长25.19%，归母净利润 55.32亿元，同比增长 30.89%。22Q2营收 53.52亿元，同比增长 24.09%，归母净利润 26.56亿元，同比增长 28.97%，Q2业绩表现超出此前预期。
国窖特曲增长稳健，低端酒均价提升为主。22H1中高档酒类/其他酒类营收103.72/11.77亿元，同比增长 26.21%/20.47%。拆分量价来看，22H1酒类销量/均价分别同比提升 1.09%/24.24%，其中中高档酒销量/均价同比提升22.47%/3.06%，其他酒类销量/均价同比-11.28%/+35.78%。疫情下中高档酒依旧实现稳健增长，华东区域存在疫情扰动，西南、华北等表现较为稳定，国窖1573维持正常增速，低度 1573在华北、华东杭嘉湖等区域市场氛围较为浓厚。
特曲上半年有不错表现，估计老字号特曲一季度增速较快，二季度受疫情一定影响，60版特曲以川渝地区占比较高，目前亦在尝试传统流通渠道，窖龄发展相对平稳，有待后续资源投入，二曲头曲等产品销量有所承压，以提升均价为主。
费用收缩促利润率提升，现金流、预收款表现强劲。1）22Q2毛利率 85.32%，同比略提升 0.08pct。22H1中高档酒类/其他酒类毛利率 90.37%/49.31%，同比-0.23/+1.90pct，中高档酒相对稳定，其他酒类在产品优化下毛利率提升较为明显。22Q2销售费用率 10.11%，同比下降 1.68pct，估计与促销投入减少有关（22H1促销费同比减少 70.47%），管理及研发费用率 5.83%，同比略减少0.3pct，税金及附加项占营收比重 7.25%，同比下降 0.73pct。综合看费用收缩下 22Q2归母净利率 49.63%，同比提升 1.88pct。2）22Q2销售现金回款 75.88亿元，同比增加 72.24%，经营活动现金流净额 29.46亿元，同比增加 106.24%。
截至 Q2末合同负债 23.3亿元，较 Q1末增加 5.67亿元，较去年 Q2末增加 9.21亿元，进一步验证渠道信心较为充足。
动能强劲，下半年有望进一步改善。Q2疫情环境下公司进一步彰显强劲的成长势能，全国化布局纵深推进，六月以来动销环比明显改善，回款节奏正常，渠道秩序良性。渠道反馈七月底已提前启动中秋活动，除针对终端和消费者的投入之外，亦阶段性对渠道进行补贴，以刺激经销商进货。全年任务稳步推进，费用投放更加精准有效，估计费用率控制下业绩弹性亦较为突出。
盈利预测、估值与评级：维持 2022-24年净利润预测为 97.84/118.14/141.40亿元，折合 EPS 为 6.65/8.03/9.61元，当前股价对应 P/E 为 34/28/23倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情影响动销，高端白酒竞争加剧，费用投放效果不及预期。
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