事件： 公司 2022H1实现营业收入 5283亿元（YoY-4.4%），归母净利润 254亿元（YoY-38%）， NBV 达 258亿元（YoY-13.8%）， EV 达 12509亿元（较年初+4%）。 核心关注重点： 1） H1新单增速转正， NBV 表现优于同业。 2）个险人力规模下滑至 75万人，队伍质态有所改善。 3）投资收益下滑，拖累净利润表现。
H1新单增速转正， NBV 表现优于同业。 2022H1公司实现保费收入 4300亿元（YoY+0.5%），其中新单保费收入为 1394亿元（YoY+4.1%），其中十年期及以上首年期交保费为 302亿元（YoY+4.7%）。 1） Q2新单改善， 上半年新单增速转正，储蓄类产品发力。 受去年较低基数以及储蓄型产品发力的影响， Q2实现新单保费 384亿元（YoY+22%）拉动新单增速由 Q1的-1.5%至 H1的 4%。 2）保障产品销售受阻， NBVM 承压拖累 NBV。 受制于疫情反复、居民消费疲弱，长险保障型产品销售疲软，健康险新单期交保费同比下滑 58.9%， 叠加 Q2增额终身寿产品占比提升，导致个险 NBVM 同比下滑 7.7pct.至 28.5%，进而拖累 NBV 表现下滑 13.8%。
代理人规模有望企稳，队伍质态进一步改善。 截至 2022H1，公司个险销售人力为 74.6万人（YoY-35%）。其中，营销队伍规模为 47.6万人（YoY-34%），收展队伍规模为 27万人（YoY-37%）。公司推出“众鑫计划”专项提优提质项目，加快推动队伍向专业化、职业化转型， 绩优人群稳定，队伍基础总体稳固，人力规模有望企稳，队伍质态仍有待进一步提升。
投资拖累净利润表现。 受 2022H1市场波动加剧，公司实现 2021H1总/净投资收益分别为 985亿元/970亿元（YoY-16.2%/+8.1%），其中总投资收益率 4.21%（YoY-1.48pct.），拖累净利润同比下滑 38%；净投资收益率 4.15%（YoY-0.18pct.）。从投资结构来看，固收类资产占比上升 3.56pct.至 74.30%，其中债券占比下滑 1.20pct.；权益类资产占比上升 2.38pct.，股票投资占比提升 2.30pct.，整体弹性显著增加。
EV 较去年末增长 4%。 截至今年上半年，公司内含价值达 12509亿元，较去年末增长 4%， 主要为投资回报差异导致减少 172亿元，运营假设偏差较去年同期增长 26亿元。
投资建议：维持买入-A 投资评级。 预计中国人寿 2022-2024年 EPS 分别为1.7元、 2.0元、 2.4元， 6个月目标价 37元，对应 2022年 P/EV 为 0.81倍。
风险提示：市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险
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