泸州老窖：百城融合计划积极推进，低度国窖逐步贡献增量_股票频道

事件：近期，泸州老窖召开2021年度股东大会。

低度国窖逐步贡献增量，特曲系列继续强化腰部力量。泸州老窖坚定奉行双品牌战略，国窖系列在千元价位段持续引领，特曲系列等在腰部不断壮大。从高低度发展来看，低度国窖受到年轻消费群体的认可，除了华北低度区之外，开始在华东等区域快速发展，预计今年能贡献较大业绩增量。同时，低度国窖的发展一定程度减缓高度国窖增长压力，打开公司持续拉升高度批价的空间。此外，我们认为低度国窖的发展不会矮化国窖的品牌形象，1）两者之间在度数上有区隔；2）华北地区有“高茅低窖”的俗称。从中档酒来看，经过前几年的调整，老字号特曲的恢复开始提速，预计在300-400元价位重新擦亮“泸州老窖”的金字招牌。针对特曲系列和窖龄系列协同上，公司在十四五推进上继续以特曲为核心，窖龄在各个市场做好产品和营销维度上的协同。从2022全年维度看，我们预计低度国窖+老字号特曲+60版特曲将贡献较大增量，确保公司全年实现又好又快发展。

百城融合计划积极推进，千元价位段继续壮大。2022Q2疫情在各地多点散发，从边际上看，随着北京上海等地疫情实现动态清零、全国行程卡取消星号等，疫情对消费的影响逐步钝化。疫情期间，泸州老窖积极开展“百城融合”计划，相继在中南区域打响“燎原会战”等，努力消化疫情对消费的不利影响。根据公司股东大会，泸州老窖截止昨日有2/3人员都在营销一线积极促动销。在千元价位段上，市场或认为茅台1935的入局、普五批价徘徊在千元以下或加剧千元价位的竞争烈度，我们认为：1）短期看，1935等新品基数相对较少，影响程度相对有限；2）中期看，各个产品在千元价位主要看各自的竞争策略；3）长期看，消费升级是积极做大千元价位的底层驱动。

股权激励赋能业绩增长，全国性扩张打开业绩空间。从业绩确定性来看，泸州老窖在各地回款进度相对较好，低度国窖+老字号特曲+60版特曲起势较为明显，我们预计22Q2收入端维持20%左右增长。其次，公司股权激励顺利落地，核心管理层干劲十足，优良的内部管理禀赋确保全年业绩持续高增。从既有扩张性来看，国窖系列坚定执行“东进南图中崛起”战略，预计华东市场将能贡献较大业绩增量：1）华东成熟区域引入低度国窖等产品；2）成熟区域进行渠道扁平招商；3）积极挖掘苏北、浙南、安徽等空白市场。随着疫情影响的逐步好转，22H2疫后复苏或进入第二阶段，我们积极看好泸州老窖全年的业绩弹性。

22H2疫后复苏进入第二阶段，积极看好老窖进攻弹性，维持“买入”评级。我们预计2022~2024年实现营收255.22/306.93/361.49亿元，同比增长23.6%/20.3%/17.8%；归母净利润103.43/130.15/159.11亿元，同比增长30.0%/25.8%/22.3%；对应PE33.56/26.67/21.82X。考虑到国窖全国化推进以及中档酒起量的业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示：千元价位带竞争加剧；动销不及预期；疫情反复。