宇通客车：至暗时刻或已过去，智慧出行带来远期机遇

单Q3营收下滑幅度收窄，疫情背景下盈利能力承压疫情背景下盈利能力承压宇通客车前三季度实现营收136.14亿（同比-34.77%），实现归母净利润1.56亿（同比-88.21%），实现扣非归母净利润-1.56亿（同比-113.89%）。单三季度来看，公司实现营收60.03亿（同比-28.17%，环比+25%），实现归母净利润9347.04万（-85.44%，环比-55%）。总总结来看，单结来看，单Q3公司营收端同比下滑幅度进一步收窄，营收环比持续公司营收端同比下滑幅度进一步收窄，营收环比持续改善，且营收强于销量增速，单车均价进一步提升，利润同比增速弱于营收的主要原因在于毛利率下降（产能利用率降低），费用率提升（人民币汇率波动带来汇兑损失，叠加刚性研发、销售费用支出），利润环比下降的主要原因在于二季度政府补助下降的主要原因在于二季度政府补助1.6亿（非经项），三季度暂未亿（非经项），三季度暂未收到政府补助，扣除政府补助和汇兑损失后，收到政府补助，扣除政府补助和汇兑损失后，Q3。利润环比改善显著。

单Q3毛利率环比显著改善毛利率环比显著改善，费用率仍有改善空间，费用率仍有改善空间公司前三季度毛利率为19.29%，同比下降4.10pct，净利率为1.23%，同比下降5.23pct。单三季度毛利率为21.44%，同比下降2.70pct，环环比比+2.9pct，净利率为1.65%，同比下降6.13pct，环比-2.38pct。前三季度四费率为20.07%，同比上升3.62pct，单三季度四费率19.68%，其中管理/研发/销售/财务费用率分别为3.06/5.4/8.28/2.94pct，同比提升0.75/1.14/0.44/3.29pct。同比上升5.62pct。

9月销量转正增长，月销量转正增长，单单Q3单车均价同环比提升单Q3宇通客车销量1.2万辆，同比-29%（9月同比首月转正，+8%），环比+23%；前Q3销量2.68万辆，同比-36%。单Q3客车均价50.27万元，同比+1%，环比+2%；前Q3均价50.72万元，同比+2%。

风险提示：补贴持续退坡、客车行业销量不达预期。

投资建议：下调盈利预测，至暗时刻或已过去，维持买入评级。

我们看好行业洗牌背景下宇通市占率的持续提升、产品高端化、燃料电池、海外出口和从生产向运营端的出行方案布局。考虑疫情影响公司盈利能力承压，下调盈利预测，将2020-2022年归母净利由此前16/21/26亿元下调至9/19/26亿元，对应2021年19倍PE，维持买入。