珀莱雅:持续推进“爆品+极致大单品”战略，Q3业绩环比持续提升超预期

精华及彩妆产品持续发力，主营业务业绩环比改善。公司 20Q3营收 9.07亿元（＋20.53%），较 20Q2增速环比提升。其中：

（1）今年公司加快新品发布速度，上半年相继推出红宝石精华、双抗精华、双抗小夜灯眼霜等精华类产品，并邀请流量明星蔡徐坤代言，推动精华品类表现出色，占比提升至约 10%-20%。护肤类产品也相应受益于精华产品的良好表现，实现营收 7.02亿元（+4.36%），占总营收 77.6%，在去年同期泡泡面膜爆品推出的高基数压力下仍实现正增长；

（2）彩妆类产品方面，彩棠/印彩巴哈优质小品牌双重带动下增速亮眼，实现营收 1.32亿元（+256.35%），占总营收 14.6%；

（3）洁肤类营收 666.3万元（+59.82%），占总营收 7.4%，表现稳健。

20年 Q3毛利率上升，产品结构优化初见成效。公司 20年第三季度毛利率达到 64.5%（+4.04pct），较 20Q2提高 4.6pct，主要是由于高毛利的精华占比提升，而单价和毛利相对较低的面膜类产品占比下降。拆分来看 20年 Q3各品类的平均单价均有所提升：

（1）护肤类产品平均单价提升至 28.39元/支（去年同期 25.87元/支）；

（2）洁肤类产品平均单价提升至 21.05元/支（去年同期 17.71元/支）；

（3）彩妆类产品平均单价提升至 38.41元/支（去年同 35.20元/支）。

后疫情时代管理精细化，有效节流控制开支。后疫情时代公司也持续通过管理效率提升等降低费用率。20Q3由于对悦芙缇/优资莱店铺调整、办公及租赁费的下降及叠加股权激励摊销减少等，管理费用率为 4.46%（-2.58pct）；销售费用率 39.83%（+0.35pct），与去年同期基本持平。费用率的下降驱动整体净利率提升，净利率达到 11.29%（+2.71pct），扣非净利率 11.72%（+2.86pct）。

持续推行“爆品+极致大单品”战略，看好彩妆品类放量潜力。护肤品类，重点布局精华类产品，推进“爆品+极致大单品”的战略，有望推动护肤品类量价上升；同时，彩妆方面，彩棠品牌将持续推出系列新品，叠加 8月专业彩妆工厂试生产，新增产能有望年内释放，看好彩妆品类的放量潜力。

电商渠道精细化运营，构建营销与渠道的良性循环。今年公司将电商团队划分为 3个事业群，针对成熟品牌、新锐品牌及跨境品牌精细化管理。同时推进平台化生态型组织建设，打造产品中台，搭建“大单品+爆品”新营销业务模式，有望充分提升平台运营效率，形成消费洞察与产品销售协同推进的良性循环。

盈利预测与投资评级：受益于高景气赛道红利及国产替代趋势，珀莱雅依托平台化灵活组织体系，推动优质产品快速更新，精细运营巩固电商优势。短期彩妆及精华品类发力，长期布局多品牌及全链路外延矩阵，有望实现稳定高速增长。我们预计公司 20-22年营收分别为 37.5/ 48.6/ 61.5亿元，同比增长 20.0%/29.8%/ 26.5%，归母净利润分别为 4.7/ 6.0/ 7.5亿元，同比增长 18.8%/ 29.3%/24.6%。当前股价对应动态 PE 为 68/ 52/ 42倍，看好公司发展前景，维持 “增持”评级