公司发布2020年中报：1）2020H1：营收25.55亿元/-56.34%，归母净利润-1.57亿元/-141.05%，扣非归母净利润-3.12亿元/-221.02%；2）2020Q2：营收13.54亿元/-59.09%，归母净利润0.41亿元/-87.14%，扣非归母净利润-1.06亿元/-152.11%；3）经营活动现金流净额：2020H1实现3.93亿元/-27.34%，主要系疫情影响所致。
乌镇&古北水镇Q2客流均环比显著修复，濮院仍处建设阶段。1）乌镇景区：乌镇景区恢复开放后，呈逐步复苏趋势。2020H1实现营收1.89亿元/-77.89%，净利润0.65亿元，累计接待游客73.78万人次/-83.46%。新冠疫情后，乌镇景区积极应对跨省旅游政策限制，调整线下业务布局和营销策略，优化产品设计，加强拓展周边游，精准投放社区广告，刺激疫后客流量。在2020Q2实现环比Q1营收提升56.72%，游客人次提升57.79%；2）古北水镇：受北京疫情影响，2020H1古北水镇实现营业收入1.25亿元/-70.29%，净利润-2.09亿元。累计接待游客23.97万人次/-76.19%。Q2较Q1营收提升71.33%，游客量提升204.90%；根据公告，在后疫情时代，“你最期待的76种风景评选”中古北水镇名列全国第一名，为其疫后快速复苏带来客群基础。；3）濮院景区：目前仍处于建设阶段。
受疫情影响整体毛利率下滑，科技业务基本恢复至去年同期水平。公司2020H1整体毛利率13.63%/-11.33pct。分业务看：①旅游产品服务：营收3.89亿元/-80.16%，毛利率10.05%/+0.71pct。②景区经营业务：营收1.87亿元/-77.66%，毛利率56.08%/-26.22pct。③科技业务：营业收入15.36亿元/+0.49%，毛利率7.29%/-2.26pct。④整合营销业务：实现营收2.68亿元/-77.65%，主要系中青博联已中标的诸多大会展项目受疫情影响被延期或取消。毛利率18.22%/+2.13pct。⑤酒店业务：营收1.21亿元/-50.88%，毛利率3.90%/-76.23pct。⑥房地产销售：营收0.02亿元/-87.46%，毛利率16.66%/-28.47pct。⑦房屋租赁：营收0.52亿元/-13.29%，毛利率74.88%/+0.02pct。
受疫情影响各项费率有所上涨，净利率短期承压。1）2020H1：整体费用率28.16%/+11.48pct。其中销售费用率16.04%/+5.18pct；管理费用率9.16%/+4.35c，主要系疫情影响，但固定性费用占比高所致；研发费用率0.20%/+0.13pct；财务费用率2.76%/+1.82pct，主要系银行借款增加所致。整体净利率为-8.28%/-17.89pct。2）2020Q2：期间费用率24.11%/+8.93pct，其中销售费用率13.66%/+3.98pct，管理费用率7.43%/+2.70pct，财务费用率2.70%/+1.94pct。整体净利率为-5.86%/-8.22pct核心逻辑：乌镇会展外延推进+古北股权划转落地，短期疫情不影响公司景区主业中长期发展逻辑，估值仍处于历史较低水平。1）短期催化：短期海外疫情仍相对严峻而国内控制较好，预计下半年或部分原先出境游客群有望回归国内游。公司的乌镇和古北水镇作为全国周边休闲游龙头景区预计有望受益，预计2020H2环比H1有望继续改善。2）中长期：乌镇目前互联网一期400多间酒店客房及配套餐饮均已投入使用，并推动2019年下半年的客单价如期提升，预计在后续会展业务量继续爬坡上升下，客单价及景区整体收入有望继续增长。古北水镇受益周边交通改善以及对中长线的南方市场强化营销，预计客流后续仍有望提升。3）股东支持：公司自划转光大集团后，在资金、资源、管理模式等多方位获大股东大力支持，整体实力更优。
投资建议：买入-A投资评级。预计公司2020-2022年的收入分别为82.64亿元/126.83亿元/145.22亿元，对应增速-41%、53%、15%；净利润分别为-1.72亿元/5.08亿元/6.17亿元，对应增速-130%、394%、22%，对应2020-2022年PE分别
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