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电力设备新能源、环保:存量拖欠国补ABS的可行性分析:可再生能源发电运营资产有望迎来价值重估

来源:光大证券 作者:殷中枢,郝骞 2020-08-07 00:00:00
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存量可再生能源发电项目国补拖欠问题将逐步明朗。受制于大量可再生能源项目未被纳入补贴目录、以及电价附加总额不足和征收难及预期等因素,拖欠的国补已成为可再生能源发电运营企业的重要负担(截至2019年累计约3000亿国补拖欠),大大降低相关企业再融资能力和投资意愿。国家在2020年已积极求变,明确了对增量项目“以收定支,做到新增不拖欠”,对存量项目“实行清单管理,进入清单项目即确权”的发展方向,对发放流程和目录管理亦进行了简化;但是在存量项目确权后,今年通过可再生能源基金给予的补贴金额仅占项目累计拖欠补贴的24.7%,仍有近80%的补贴会被拖欠,直到2038年可再生能源基金补贴才能实现收支平衡,到2056年才能完全消化存量项目的全部补贴缺口存量拖欠国补进行ABS的急迫性、必要性及可行性。我们认为当前适宜研究通过发债解决存量项目补贴问题:(1)全球是大宽松状态,从货币发行、发债成本角度来说目前时点是相对最优选择;(2)在中央“六保、六稳”的政策下,通过国家电网或运营企业发债来解决存量项目国补问题,有助于保障市场主体、保障基本民生、保障产业链及供应链、稳定投资与就业。目前,国家电网公司负债较低且本身即为补贴兑付责任主体之一,可以其为主体发行ABS,有利于盘活存量资产、扶持下游企业,但是需要注意的是国网仍需承担其他社会责任(降电价、拉动投资等),因此,需综合平衡考虑发债规模和进度。资产盘活后,现金流改善,可再生能源发电运营资产价值有望迎来重估。由于存量可再生能源发电项目补贴拖欠且未有明显解决办法,大多数港股、部分A股的可再生能源发电公司运营资产存在显著的折价;如果存量资产补贴拖欠可以通过ABS方式解决,相关公司现金流可以迎来显著改善,其估值亦有望迎来重估(参考具有公用事业属性的水务、燃气公司的PB估值)。投资建议:我们以补贴拖欠较多、运营资产占比较大、ROE尚可、估值较低为标准进行选股,其中:光伏建议关注太阳能、林洋能源、协鑫新能源(H)、北控清洁能源集团(H)、信义能源(H)。风电建议关注节能风电、福能股份、金风科技;龙源电力(H)、华电福新(H)、大唐新能源(H)、协合新能源(H)、中广核新能源(H)。生物质及垃圾焚烧发电建议关注瀚蓝环境、旺能环境、绿色动力(H)、中国光大国际(H)、光大绿色环保(H)。风险分析:政策掣肘较多且发债操作难度较大;ABS发行后的流通性较低;发债进度缓慢,规模不及预期。





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