爱尔眼科:疫情影响20Q1,预计逐渐恢复

2019年业绩符合预期,现金流充裕,,20Q1受疫情影响下滑2019年营收99.90亿元(+24.74%),归母净利润13.79亿元(+36.67%),扣非归母净利润14.29亿元(+32.42%),业绩符合预期。

2020Q1受新冠疫情影响,营收16.41亿元(-26.86%),归母净利润0.79亿元(-73.41%),扣非归母净利润0.26亿元(-90.50%),估计3月恢复五成,Q2将逐月恢复。2019年销售费用率10.50%(+0.19pp),管理费用率14.59%(-0.01pp),财务费用率0.76%(+0.20pp),经营性现金流净额达到20.78亿元(+48.47%)。

屈光、视广业务稳定增长,白内障业务转型提速稳定增长,白内障业务转型提速2019年屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为35.31亿元(+25.56%)、19.30亿元(+30.67%)、17.60亿元(+13.97%),屈光项目各医院手术量快速增长,形成价量齐升的局面;白内障业务受医保政策影响,手术量增速阶段性放缓,但业务转型升级取得新突破;视光项目在国家近视防控战略的推动下品牌影响力逐步提升。

内生增长依旧强劲,并购提速提速从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院继续保持较高的利润增速(长沙+11%、成都+24%、衡阳+20%、武汉+23%),相对较新的医院如2017年并入的东莞爱尔净利润1.63亿元(+36.36%),内生对业绩的支撑依旧强劲。2019年公司共发生19起重大股权投资,较上年的8起明显提速,收购新加坡上市公司ISECHeathcare成功布局东南亚市场,国内外医疗网络布局再扩大。

风险提示:提示:新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。

投资建议:下调盈利预测,维持“增持”评级维持“增持”评级公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生+外延共同支持增长。由于Q1疫情影响,我们下调盈利预测2020-2022年归母净利润14.90/23.38/30.92(原18.24/24.25)亿元,同比增速8%/57%/32%,当前股价对应的PE为94/60/45x,维持“增持”评级。2019年业绩年业绩符合预期,,2020Q1受疫情影响下滑,逐渐恢复受疫情影响下滑,逐渐恢复。2019年实现营收99.90亿元(+24.74%),归母净利润13.79亿元(+36.67%),扣非归母净利润14.29亿元(+32.42%),业绩稳定高速增长,符合预期。2020Q1受新冠疫情影响,营收16.41亿元(-26.86%),归母净利润0.79亿元(-73.41%),扣非归母净利润0.26亿元(-90.50%),我们估计随着疫情的进展,公司在1月份受影响不大,2月门诊手术量均大幅减少,3月恢复约一半,预计4月起逐月恢复。2019年年毛利率提升,期间费用率基本平稳,,2020Q1受疫情影响毛利率和费用受疫情影响毛利率和费用率。2019年销售毛利率49.30%(+2.30pp),毛利率有所上升,主要得益于规模效应增大,高端收入占比提升,未来有望进一步提升。其中屈光手术、视光服务项目、白内障手术的毛利率分别为57.38%(+5.00pp)、55.92%(+0.45pp)、40.10%(+2.41pp),相较2018年同期均有所上升。销售费用率10.50%(+0.19pp),管理费用率14.59%(-0.01pp),财务费用率0.76%(+0.20pp),基本稳定;2019年研发投入1.52亿元,已形成“三院”、“七所”、“两站”医教研体系,并且取得了不错的科研学术成果。如公司四位教授成功入选“国家高端外国专家引进计划—致盲性眼病诊断和治疗新策略的联合研究”,视光研究所首次获批湖南省社会发展领域重点研发计划——“儿童青少年近视防控及诊疗关键技术研究”等。2020Q1销售费用率9.22%(-1.03pp),管理费用率16.55%(+2.76pp),财务费用率0.11%(-0.59pp),主要受新冠肺炎疫情影响,医疗服务收入减少、推广活动减少、管理成本增高所致。同时,受疫情影响,销售经营性现金流稳定增长。2019年公司经营性现金流净额达到20.78亿元,同比增长48.47%,主要是受益于本期营业收入的大幅增加以及融资增加。2020Q1受疫情影响,经营性现金流净额-0.10亿元,主要是由于2月,随着国内疫情的加剧,各地政府防控加强,各地医院暂停门诊及手术服务,导致2月份收入同比下降62%,3月中旬,国内疫情逐步得到控制,各地医院陆续复工复诊。但此时疫情开始在全球大范围爆发,境外眼科中心开始暂停门诊及手术服务,导致3月境外收入同比下降45%,公司整体营业收入同比下降34%。三大业务稳健增长。。2019年营业收入同比增长24.74%,其中屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为35.31亿元(+25.56%)、19.30亿元(+30.67%)、17.60亿元(+13.97%),屈光项目各医院手术量快速增长,全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提升,形成价量齐升的局面;白内障业务受医保政策影响,手术量增速阶段性放缓,但业务转型升级取得新突破,复明性白内障向屈光性白内障升级,如高端多焦晶体、飞秒白内障术式等应用增加,确保了该项目的稳定增长;视光项目在国家近视防控战略的推动下品牌影响力逐步提升。子公司 内生 增长强劲。从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院继续保持较高的利润增速(长沙+11%、成都+24%、衡阳+20%、武汉+23%),相对较新的医院如 2017年并入的东莞爱尔实现营收 1.63亿元(+36.36%),2018年并入的深圳爱尔实现营收 2.33亿元(+22.75%),内生对业绩的支撑依旧强劲。其中仅有沈阳爱尔一家亿元的净利润增速为负,其主要原因是公司积极探索省会级中心医院新模式,新建了沈阳爱尔卓越眼科医院,布局高端医疗服务市场,对原有子公司的客户实现了一定程度的分流。体外医院注入提速。2019年公司共发生 19起重大股权投资,对比 2018年度的 9家有了明显提速,不仅进一步加快了在国内的医疗网络布局,逐步构建多层次眼科服务体系,还通过收购了新加坡上市公司 ISEC Heathcare Ltd.等成功布局东南亚市场,进一步扩大了其市场份额以及国际化影响,也为公司未来的发展注入了新的活力。收购 收购 30家医院,向三四线城市布局。截至 2019年底,公司境内医院 105家,门诊部 65家; 并购基金旗下医院 275家,门诊部 37家。随着一二线城市布局日趋完善,爱尔眼科开始向市场空间较大的三四线城市下沉。根据爱尔眼科4月发布的最新版收购草案,公司拟以发行股份及支付现金的方式收购包括天津中视信、奥理德视光、宣城眼科医院等在内的 30家基层医院,交易金额合计18.7亿元。本次收购促进了原有业务的进一步扩展,有利于实现自身业务的协同。本次交易完成后,上市公司在眼科医疗服务领域的市场占有率与业务规模将进一步得到扩大和提升,有利于帮助上市公司把握行业发展机遇期,加快占领市场份额和行业整合,扩大人才团队,增强区域医院的协调效应;有助于加快上市公司眼科医院的全国网络建设步伐,完善网点布局,为上市公司持续、快速、健康发展提供坚实的基础,加强与巩固行业领先地位。投资建议:下调盈利预测,维持“增持”评级公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生+外延共同支持业绩增长。由于 Q1疫情影响,我们下调盈利预测 2020-2022年净利润14.90/23.38/30.92(原 18.24/24.25)亿元,同比增速 8%/57%/32%,当前股价对应的 PE 为 94/60/45x,维持“增持”评级。