中炬高新公司首次覆盖报告：内生增长稳健，管理持续优化

宝能集团管理赋能,成长路径清晰,首次覆盖给予“买入”评级我们看好中炬高新未来成长性。公司依靠市场全国化、品类多元化、全渠道运营三条路径成长。预计2019-2021年公司归母净利分别为7.2亿、8.4亿、10.2亿,EPS分别0.90、1.06、1.28元,对应PE分别为48、41、34倍。2020年公司调味品业务PE约35倍,低于行业平均水平。考虑公司调味品业绩增长确定,宝能集团管理赋能,具有明显改善预期,首次覆盖给予“买入”投资评级。

酱油好赛道,龙头大有可为我们估算酱油行业产值约400亿,是调味品中最大子行业。2014-2019年酱油营收CAGR约8.8%,实现快速增长。驱动因素:量增在于餐饮蓬勃发展,以及酱油品类细分带来单次用量增加;价升源于直接提价与结构升级。超高端市场由于跨界企业加入略有变化,行业整体竞争格局基本稳定。我们判断未来行业仍有较高成长性,且受益于消费升级,未来集中度仍可提升。龙头优势明显,强者恒强。

扩市场、拓渠道、扩品类,三条路径成长中炬高新旗下美味鲜公司未来依靠三条路径成长:一是阵地式扩张市场,加速全国化进程。公司东南五省收入占比约75%,具有明显区域性。且全国仍有30%空白地级市场,未来将通过一地一策的方式,按层级分别推进,以解决区域发展不平衡问题。二是拓展餐饮渠道,公司核心思路是抓住厨师意见领袖,进行餐饮终端建设与维护工作,拉动餐饮终端的调味品需求。三是以酱油为主力产品,实现潜力小调味品(蚝油、酱料、醋、料酒)的协同发展,实现品类多元化成长。

团队人员稳定,宝能集团管理赋能宝能集团已接手美味鲜公司。多数中高层领导未有变化,仍以原有团队为核心。

宝能集团一方面对现有制度做出优化;另一方面改进激励措施,包括提高基层员工薪资与福利、提升超额目标激励力度等。针对核心管理人员提高收入考核权重,加大超额现金激励力度。考虑到宝能集团执行管理方面具有优势,战略制定方面有原公司中高层以及外部咨询机构助力,其跨界管理调味品具备成功可能性。

风险提示:原料价格上涨风险、经济波动风险、新品及市场开拓不及预期等。