太平鸟：渠道调整，业绩承压

事件: 太平鸟发布 2019年半年报, 2019H1收入/归母净利润/扣费归母 净 利 润 分 别 为 31.2亿 元 、 1.32亿 元 、 0.25亿 元 , 同 比-1.54%/-33.06%/-66.87%; 2019Q2收入/归母净利润/扣费归母净利润分别为 14.61亿元、 0.45亿元、 -0.07亿元,同比 1.99%/-29.25%/58.43%。

点评:

分渠道看, 2019H1各渠道零售额增速下滑明显。 受零售环境疲软、渠道调整以及 2018年上半年高基数影响,百货商场/购物中心店/奥莱店/线上渠道零售额增速分别为-16.6%、 -17.46%、 2.87%、 1%、 3.25%,相比 2018年增速回落明显。报表端, 2019Q2直营渠道同比增长10.83%,加盟渠道同比下滑 24.03%,线上渠道同比增长 18.17%,环比改善。 2019年二季度,公司继续进行渠道优化,关闭低效店铺,将街店向购物中心、奥莱等渠道转移,开店与关店并行, 2019H1直营/加盟渠道分别新开/关店数量为 184/-111家、 324/-556家,直营/加盟分别净增 73/-232家。

分品牌看,各品牌增长继续承压,仅乐町女装表现较好。 2019年单二季度 PB 女装收入 5.23亿元,同比-2.16%, PB 男装收入 5.04亿元,同比+4.47%,乐町女装收入 2.04亿元,同比+12.74%, MP 童装收入1.57亿元,同比-4.09%。

毛利率保持平稳,净利率下降,营运能力略降。 2019Q2毛利率为56.62%,同比+0.15pct,净利率 3.01%,同比-1.31pct,主要受营业外收入同比减少影响。 2019Q2销售费用率同比+5.76pct,主要系直营店增加及主动提高品牌投入;管理费用+研发费用率同比-2.68pct, 主要系公司主动加强费用管控。 2019H1存货周转天数/应收账款周转天数分别为 237/27天,同比增加 12/4天。

盈利预测: 鉴于公司业绩不及我们预期, 下调公司业绩预测。预计2019-2020年收入同比增长 4.91%、6.05%,归母净利润同比增长 6.60%、6.18%。目前股价对应 2019年 PE 为 11.18X,给予增持评级。

风险提示: 消费疲软、渠道改善不畅、存货减值风险等