大幅计提拨备情况下,2019年一季度业绩仍超出预期。光大银行2019年首季净利润同比增长7.5%,达到97亿元(人民币,下同),占我们/市场一致预期全年盈利预测的27.1%/28.1%。一季度净利润增速高于2018年全年的6.7%,也高于市场一致预期对全年盈利增速2.9%的预期。拨备前利润同比增速大大超出同业水平,达到36.9%,源自于净利息收入(同比增长51.2%)和净手续费佣金收入(同比增长24.9%)的强劲增长。收入端的持续向好也令光大银行有更多空间积极计提拨备,减值拨备同比增长86.2%。
业绩正面因素:1)净息差环比扩张36个基点/56个基点至2.28%,部分由于信用卡费用重新分类至利息收入,不过,我们相信光大银行的息差扩张同样受惠于较低的同业融资成本,而在货币政策保持相对宽松的情况下,未来几个季度仍有扩张空间。2)净手续费收入同比增长24.9%,相信主要是由结算、银行卡及理财业务等驱动;4月19日,光大银行也成为第一批获批理财子公司的股份制银行;3)经营效率提升,成本收入比同比下降1.8个百分点至27%;4)存款环比增速达到10.5%,远超3.6%的贷款增长,因此贷存比环比下降6.1个百分点至88.3%;5)资产质量保持稳定,不良贷款率保持在1.59%,环比持平,拨备覆盖率则小幅提升2.5个百分点至179%。
业绩负面因素:1)证券投资收益同比下降33.7%,完全抵消了汇兑收益的正面影响;2)资本充足率小幅下滑,核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别环比下降3个/7个/9个基点至9.11%/10.03%/12.92%,主要由于风险加权资产加速增长(环比增长4.0%)。光大银行计划发行350亿元优先股及400亿元永续债(仍待监管批准)。
上调至「买入」评级,目标价4.60港元。光大银行目前的估值为0.55倍2019年预测市帐率,较行业平均值低26%。我们认为目前的估值并没有完全反映其优于同业的盈利增长潜力,而未来持续向好的息差扩张和手续费增长,也可弥补其稍显薄弱的拨备情况。此外,我们认为管理层也有动力在2019年保持一个稳健的经营业绩,以推动该行300亿元可转债的转股工作(转股后可提升核心一级资本充足率90个基点)。我们将中期ROE假设由10.2%提升至11.2%,并将目标价由3.70港元提升至4.60港元,由「持有」上调至「买入」评级。