兖煤澳大利亚:高质低成本煤炭生产商

概要:我们首次覆盖澳洲最大纯煤生产商兖煤澳大利亚,给予买入评级,以及基于现金流折现净目标价24 港元, 基于长期电煤100 澳元/吨的价格和焦煤165 澳元/吨的价格,相对现时为140 澳元/吨(6,000 大卡/公斤) 及86 澳元/ 吨(5,500 大卡/公斤) 纽卡斯尔港动力煤现货价格。公司目前估值为6.7 倍2019 年预期市盈率,收益率6%,我们认为并不昂贵。我们同时看到公司的派息比率有空间从我们的基础假设(40%)之上提升。我们相信兖煤澳大利亚先前收购资产所带来的协同效应,以及资产负债表改善,均有助提升公司抵御煤价下跌的能力。

澳洲最大的纯煤生产商。兖煤澳大利亚在澳洲从事电煤和焦煤生产,公司由控股股东兖州煤业(1171 HK,600188 CH,未评级)于2004 年成立。以煤炭总储量和可销售煤炭生产计算,兖煤澳大利亚是澳洲最大的纯煤生产商。兖煤澳大利亚自2012 年起在澳洲证券交易所(股票代码:YAL AU)上市,并于2018 年12 月起在香港交易所上市。

具规模和优质的煤炭资产。兖煤澳大利亚2017 年9 月完成从Rio Tinto(RIO AU)的煤炭资产重大收购。兖煤澳大利亚现时控制的旗舰煤矿Moolarben、HVO 和MTW,分别是澳洲第二、第三和第五大电煤矿(就2018 年上半年的可销售产量而言)。该三个煤矿运营规模庞大,矿场寿命长且成本低。

收购产生的协同效应。通过整合资产,兖煤澳大利亚可充份利用邻近地理位置的优势,以提高HVO、MTW 和Moolarben 的运营效率。此外,此次收购还带来新的销售渠道,包括向印度和欧洲销售半软焦煤,以及在亚洲市场售卖电煤。

盈利下行风险将随债务减少已被部份抵消。由于我们保守地假设2019/20/21 年煤炭平均销售价格分别下跌7%/ 4%/ 5%,因此我们预计兖煤的核心净利润为7.42 亿/6.97 亿/581 亿澳元。我们估计动力煤价格每改变1%(根据我们的基础假设),将导致2019-20 每年净利润变动3%;焦煤价格每改变1%,将导致净利润变动1.2%。我们预期兖煤澳大利亚将继续偿还债务,而财务成本下降将是支持盈利的关键因素。

风险:(1)煤炭价格疲软;(2)煤炭运输受制约;(3)高于预期的生产成本。