福耀玻璃2018年中报点评:国内表现优于行业,美国工厂加速盈利

事件:福耀玻璃近日发布2018年中报,公司2018年上半年营收为100.85亿元,同比增长15.74%,归母净利润为18.69亿元,同比增长34.80%,扣非归母净利润为18.30元亿元,同比增长35.74%。其中,2018年第二季度营收为53.37亿元,同比增长18.18%,归母净利润为13.06亿元,同比增长88.61%,扣非归母净利润为12.35元亿元,同比增长86.34%。 2017H1公司汇兑损失为1.71亿元,2018H1公司汇兑收益0.61亿元,扣除税后汇兑损益的影响,公司2018H1归母净利润为18.17亿元,同比增速为19.02%。

对此我们有以下点评:

收入端:收入加速增长,并且高于行业增速,市占率进一步提升。2018Q2收入增速为18.18%, 2018Q1收入增速为13.11%,2017Q2收入增速为12.42%,无论是同比还是环比,公司收入都呈现加速增长的态势。2018H1公司内产内销收入为65.55亿元(占总营收比例约为65%),比去年同期增长7.15%,高于2018年上半年中国汽车行业产量增速4.15%,主要受益于公司高端产品占比提升以及单车玻璃用量的提升。公司汽车玻璃海外业务收入比去年同期增长22.31%,大幅超过中国境内汽车玻璃收入增速7.15%,主要受益于福耀美国工厂的产能加速爬坡。

利润端:

①受美国工厂拖累,整体毛利率有所下滑。公司2018H1毛利率为41.96%,比去年同期下降1.02pct,主要原因为美国工厂产销规模迅速增长,但是美国工厂目前产能利用率偏低(目前低于60%),毛利率低于国内生产线,从而拖累福耀整体毛利率。

②公司三项费用率都有所降低,抵消毛利率下滑的负面影响,净利率最终有所提升。公司2018H1销售费用率6.67%,比去年同期下降0.35pct,管理费用率13.40%,比去年同期下降0.69pct,公司费用管控良好;18H1

财务费用率0.06%,比去年同期下降1.76pct,主要是由于2018H1公司实现汇兑收益0.61亿元,而2017H1公司汇兑损失为1.71亿元。由于三项费用率都有所下降,最终公司2018H1净利率为18.53%,比去年同期提升2.64pct。

美国工厂爬坡顺利,盈利加速,贡献利润弹性。福耀美国工厂2018H1实现净利润1.27亿元,去年同期亏损0.48亿元,贡献利润增量为1.75亿元,贡献较大利润弹性。并且美国工厂2018年一季度盈利为820万美元,经过测算第二季度盈利约为1100万美元,随着产能爬坡,盈利加速。18年全年美国工厂预计产销320万套汽车玻璃,保守能够实现2.5亿元人民币以上的净利润。

投资建议:汽车玻璃行业的行业属性优良,福耀相对其竞争对手又有明显的竞争优势,单车配套价值量持续提升,国内业务能够实现稳健增长,国外产能扭亏为盈,释放业绩弹性。保守预计公司2018-2020年归母净利润依次为37.96、42.56、48.19亿元,增速依次为20.57%、12.10%、13.24%,当前市值562亿元,对应PE依次为14.8、13.2、11.7倍,对应的18年股息率为4.1%,维持“推荐”评级。

风险提示:①原材料价格大幅上涨风险;②海外产能爬坡进度不及预期;③汽车销量增长不及预期;