尚品宅配:配套家居占比提升,整装业务稳步推进

加盟店扩张顺利,购物中心店模式优势渐显。报告期内,公司加盟店净增198家至1,755家,实际新开超300家(全年预计新开约700家),其中,新加盟商开店数占78.55%,四五线城市开店数占6成左右(三四五线城市加盟店总数占比达79%),助加盟渠道实现营收15.65亿元,同比增长47.36%,明显领先直营业务(YOY+16.77%),其中,三四五线城市营收占比达66%,可见在消费需求受地产下滑影响的当下,公司加盟渠道扩张及下沉仍进展顺利。与此同时,公司购物中心店模式在抢占流量入口,加强流量变现能力上优势渐显,推广迅速,2018H1公司购物中心店及O 店达970家,其中含加盟店887家,在一线至五线城市加盟店中占比分别为79%、 73%、 65%、 55%、 28%。

配套家居与整装业务成绩亮眼。报告期内,公司定制家具、配套家居、O2O 引流服务营收分别同比增长24.35%、81.49%、49.44%,其中,配套家居高增长主因公司通过买手模式新拓软装饰品(窗帘、灯饰、挂画)与家居百货(家用电器、居家用品、婴童特护)产品线,完成大配套、新配套、微商城战略布局,正式进军新零售,我们认为配套产品SKU 的增多增加了产品吸引力、公司软件系统能力在全屋套餐展示推广起到了关键作用。另外,报告期内,公司整装云会员数增至494个,自营整装在建工地数达251个,累积客户数达782户,助公司获取流量入口并提升竞争力的同时,实现营收4,669万元,表现亮眼。

毛利率略微下滑,期间费用率有所改善。报告期内,公司毛利率更低的配套家居产品(28.05%)占比提升4.50个百分点至17.08%,整装业务(19.78%)高速增长至4,669万元,加盟渠道营收占比提升约2个百分点至54.5%,使综合毛利率同比下降1.76个百分点至43.35%。但规模效应加强及加盟收入占比提升助期间费用率同比下降1.32个百分点至39.49%,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比-0.40、-1.03、+0.12个百分点,又因公司的银行理财产品收入同比增加5,000万元使投资净收益由2017H1的132万元增加至5,131万元,最终助净利率同比提升1.24个百分点至4.31%。

评级面临的主要风险

加盟渠道拓展进度不达预期;地产调控持续趋严。

估值

公司加盟渠道红利逐步释放,配套家居产品新零售布局助营收高增长,整装业务进展顺利,盈利水平稳步提升,我们预测2018-2020年公司每股收益为2.7/3.8/5.3元,同比增长42.7%、41.3%、37.3%,当前股价对应2018年PE32X,维持买入评级。