贵州茅台:收入略超预期,提价推动毛利率提升

事件:公司公布2018 年中报,实现营业收入333.97 亿元,同比增长38.06%;实现归母净利润157.64 亿元,同比增长40.12%;EPS 为12.55 元,加权平均ROE 为15.87%。

收入略超预期,提价效应推动毛利率提升。1H 公司营收333.97 亿元, 同比增长38.06%,略超经营数据公告披露的初步核算值,其中Q2 营收159.31 亿元,同增46.40%。分产品看,茅台酒收入293.83 亿元, 同增35.86%,剔除18%的提价因素,预计1H 确认的销量同增15.14%; 系列酒收入39.93 亿元,同增56.67%,今年以来茅台迎宾酒、王子酒等主要系列酒出厂价亦有明显上涨,预计涨幅在30%以上。在茅台酒和系列酒的双重提价效应作用下,公司整体毛利率同比提高1.27ppt 至91.42%。分渠道看,1H 直销收入25.78 亿元,占比7.72%;批发收入307.99 亿元,占比92.27%,直销收入比例略有降低。

为配合品牌战略市场投入加大,预收款继续降低。1H 期间费用率保持平稳:销售费用率为6.24%,同比提高0.83ppt,自去年Q3 以来呈持续提升态势,主要系公司为推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5” 市场策略,市场投入增加所致,其中广宣和市场拓展费用同比增加63.40%至19.82 亿元;管理费用率6.98%,同比降低0.99ppt,规模相应愈发明显;财务费用率增加0.14ppt,系银行存款利息减少所致。Q2 预收款较Q1 减少32.32 亿元至99.40 亿元,预收款连续第5 个季度下降,主要与公司控制经销商打款节奏有关。现金流方面,存放央行和同业款项减少73.79 亿元,1H 净现金流为177.35 亿元。 系列酒转入量价齐升阶段,经销商数量快速增加:去年系列酒增长主要以放量为主,今年以来公司提高系列酒出厂价,使其增长模式转入量价齐升阶段,系列酒的市场定位和经销商的盈利空间都得到明显提升,1H 公司增加的250 位经销商亦主要为系列酒经销商。

盈利预测与评级:预计18-20 年公司EPS 为29.15(+35.20%)、35.91 (+23.21%)、43.20(+20.30%)元,对应PE 为25X、20X、17X,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济放缓,社会库存积压过多。