春秋航空:调整策略应对市场,毛利下滑拉低业绩

业绩简评

公司2017年上半年实现营业收入50.65亿元,同比增长28.1%;实现归母净利润5.54亿元,同比下降25.2%,合基本每股收益0.69元。

经营分析

调整存量市场票价策略,转化客座率:2017年上半年,公司整体客座率91.81%,同比下降1.15pts,但整体客公里收益达到0.32元,同比增长0.21%。其中国内航线客座率同比下降1.11pts,但客公里收益同比增长4.27%。这反应出在国内高景气度的环境下,公司低票价引流策略有所改变,开始在国内资源错配市场提高票价,将过高的客座率转化为收益。国际市场正在回暖,但依然受到日、韩、泰航线影响,客座率同比下降1.7pts,客公里收益同比下降2.6%。另外辅助收入4.09亿元,同比增长23.6%。

调整航线网络,优化航线结构:2017年上半年,春秋航空引进7架飞机后,共有73架A320。面对国内航空市场旺盛的需求,公司及时调整航线,将85%的新增运力投入国内市场,使得国内航线ASK占比由去年末的61.9%上升至65.9%,国际航线占比下降至30.7%。另外,公司在逐步优化国际航线网络,停飞部分脱离国内航线网络且收益较差的二三线城市国际线出发地,国际航线由2016年末的64条下降至54条,全部在飞航线共162条。同时公司在扩展国际航线覆盖面,分散航线风险,日本、韩国和泰国航线ASK占国际航线比例由2016年末的91.0%下降至81.9%。

成本加速增长,毛利率下降拉低盈利:公司2017年上半年营业成本46.00亿元,同比增长42.9%,增速快于营收,导致毛利减少2.7亿元,毛利率同比下降9.4pts,成为业绩下滑的主要原因。营业成本上升,一是航油采购价格上涨,单位航油成本同比上涨36.2%;二是民航局上调起降费标准,二季度整体平均单架次起降费增长约13.6%,经测算分别拉低毛利约3.6亿元和0.4亿元。另外数字营销和广告费增加使得单位销售费用同比上涨8.5%。

投资建议

春秋航空是我国低成本航空领军者,经营模式受到市场认可。国际线企稳回暖,集中运力引进逐步消化,营收开始高速增长。目前PB约3.4倍,与历史水平5.9倍相比较低,前期利空出尽,预计将迎来估值修复。我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.44元、1.71元、2.03元,对应PE分别为22倍、19倍、16倍,维持“买入”评级。

风险

宏观经济下滑,低成本航空政策推进不及预期,疾病和恶劣天气影响等。