中青旅:古北水镇经营超预期,遨游网拓展多元化业务

2016年,公司实现营业务收入103.3亿元,同比下降2.36%,实现净利润4.84亿元,同比增长63.83%,扣除非经常性损益后净利润较去年同期增长45.69%。

公司经营符合预期,业绩增速63.83%:2016年营业收入下滑2.36%,主要系遨游网旅行社收入继续下滑,同比去年下降17.26%,乌镇业务是营收主要增长点,乌镇实现营业收入13.6亿元,同比增长19.88%。净利润增速为63.83%,业绩高增速归因于古北水镇贡献投资收益的增加以及高额的政府补贴,2016年公司收到政府补助2.15亿元,同比增长305%;古北水镇实现净利润2.09亿元,同比增长344.80%。

乌镇及古北水镇经营持续超预期,未来将继续深耕景区运营:1)乌镇景区运营较为成熟,2016年接待游客人次906.44万人次,同比增长14%,其中东栅接待游客429.94万人次,同比增长8.78%,西栅接待游客476.50万人次,同比增长19.09%。实现营业收入13.6亿元,增速19.88%,净利润5.46亿元,同比增长34.7%。东栅及西栅景区分别定位于观光和休闲度假游,随着旅游消费从观光过渡到休闲度假,西栅景区的游客人次及消费水平将逐步提高,东栅趋于稳定。“文化乌镇”品牌影响力不断强化,依靠文化艺术(剧院、美术馆)、体验项目和节事活动实现轮动发展。2)古北水镇景区依托司马台长城历史文化资源以及区位优势超预期经营,接待游客人次243.92万人次,同比增长65.68%,实现营业收入7.2亿元,增速56.86%,净利润2.09亿元,同比增长344.80%。目前古北水镇景区将经历过培育期进入快速发展的成长期,景区的夜间游览价格也由原先的80元/人优惠价调整到150元/人,2017年将受益于景区游客人次的高增长及人均消费水平的提高。3)濮院项目进入建设阶段,乌镇及古北水镇均保留用地,未来存在继续开发扩容景区的可能性。公司自2015年起组建景区投资事业部,目前对全国的景区考察已进入第二轮的筛选和调研,公司与红杉资本、IDG成立合作基金加大在国内旅游资源端的布局,复制现有景区的产业运营经验、输出运营模式和理念、持续深耕旅游产业链。

乌镇景区提价在即,增量收入填补2017年的政府补贴落差:2016年度归母净利润的增速达到64%,其中重要的贡献在于2016年获得2.15亿元政府补贴。乌镇景区的门票提价将在2017年8月1日开始实行,在乌镇门票未提价前预计2017年乌镇景区的业绩将无法维持高增长。通过门票提价来提升客单价业绩增厚明显,未来的业绩增速可期。

深耕景区细分市场,全产业链布局基本完成:1)作为综合旅游集团公司,全产业链(线下旅行社、线上遨游网、两地景区四个项目、中高端酒店、会展会议组织及营销)的战略性布局已完成,后续向外拓展项目和同业合作的步伐会加大;2)景区运营(乌镇及古北水镇)是公司净利润占比九成以上的业务板块,在旅游需求从观光到休闲再升级到体验的趋势中轮动开发东栅、西栅、古北和乌村项目,乌镇已培育成熟并受到节事艺术活动的催化,古北运营超预期,未来两年人次复合增长30%,乌村试水体验活动具有全国可复制性。3)旅行社、会展和酒店为公司提供现金流和品牌背书。4)深度布局旅游+教育、体育、康生三大消费市场,实现传统旅行社业务创新。

在考虑到提价对于公司的业绩增厚的影响下,测算2017E/2018E/2019E的业绩为5.88/7.16/7.93亿元,增长幅度为22%/22%/11%。EPS为0.81/0.99/1.01元,目前股价对应PE为26/21/19倍,公司股价安全边际较高,维持买入评级。