宇通客车【联讯汽车公司点评】:新能源汽车业务持续增长,客车龙头地位稳固

2016年业绩稳健增长,毛利率创新高,客车行业龙头地位稳固

2016年公司销售客车70988辆,同比增长5.01%,营业收入和归母净利同比分别增长14.87%、14.38%,综合毛利率达27.82%,较2015年上升2.49%,创上市以来新高。公司2016年营业收入和归母净利增长率均显著高于销量增长率,综合毛利率大幅提升主要受益于公司客车车型结构的优化,售价和毛利率相对较高的大中型客车和新能源客车占比提升。公司2016年大中型客车总销量63340辆,同比增长15.73%,占公司客车总销量的89%(2015年占比82%),行业排名第一。新能源客车总销量26856辆,同比增长31.36%,占公司客车总销量的38%(2015年占比31%),行业排名第一。且2016年新能源客车收入达187.46亿元,占公司总收入的52.29%。客车大中型化和新能源化成为公司的发展方向。

扩张海外市场,抢占全球客车市场份额

2016年公司继续扩张海外市场,产品远销英国、法国、俄罗斯等国家与地区,并受到客户的普遍信赖。在行业海外市场出口下滑的情况下(下降9.6%),公司实现海外客车销量7121台,同比增长1.47%,占我国客车出口总量的38%,实现销售收入41.22亿元,同比增长13.12%。海外客车销售毛利率为32.12%,显著高于国内毛利率27.41%。且海外市场总体潜力巨大,公司已初步具备高端产品实现能力,海外高端产品项目正常推进,公司有望借助海外市场进一步提升公司盈利能力。

研发能力领先,售后服务费计提比例提高

2016年公司全年发生研发支出14.58亿元,占营业收入的比例为4.07%,在同行业中居于较高水平。公司在新能源、节能、安全等技术研究及应用方面继续保持领先,在智能化领域,公司自动驾驶电动客车样车在北京自主完成了巡线行驶、变道超车、定点停车等公交模拟运营工况。为更加客观公允的反映公司的财务状况和经营成果,公司将海外业务售后服务费由2%提高至3.5%,将国内新能源客车售后服务费计提比例由1%提高至2%,减缓了2016年净利润增速。

新能源汽车行业政策调整,利于龙头企业

2017年新能源汽车行业政策调整,客车补贴方式调整较大。新版补贴政策对客车补贴提出了更严格的技术要求,要求整车单位载质量能量消耗量E不得高于0.24Wh/km.kg;电池系统总质量占整车整备质量比例不得超过,技术门槛明显提升。此外,客车补贴幅度也大幅下调,对企业资金运营能力提出了更高的要求。政策调整虽然在短期内对公司销量有所影响,但长期来看,有利于淘汰行业内低端竞争者,提升行业集中度。公司作为行业龙头企业,技术和资金实力领先,有望竞争格局趋向龙头而受益。

多款车型进入2017年补贴目录,2月销量回暖,市场份额有望持续提升

年第1批及第2批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》相继公布,公司共有58款车型进入目录,合计占比客车目录总车型的28.5%,其中在插电式混动客车、纯电动客车目录中分别为30、28,占比分别达33.7%、24.6%,在客车企业中排名第一。2月份公司客车销量回暖,单月销售1621辆,同比增长2.72%,市场份额有望持续提升。公司作为产业链龙头,具备较强的成本控制能力,规模效应显著,议价能力较强,补贴下降将由全产业链共同承担,盈利能力有望保持稳定。

盈利预测与估值

我们预测2017、2018、2019年营业收入分别为370.5亿元、420.3亿元和456.7亿元,归属母公司净利润分别为41.92亿元、47.53亿元和51.09亿元,EPS分别为1.89元、2.15元和2.31元,公司当前股价(按3月30日收盘价)为21.14元,对应2017、2018、2019年PE分别为11倍、10倍和9倍。考虑公司的海外业务有望打开更大的市场空间,同时在国内新能源客车业务受益于政策调整,龙头地位更加突出,议价能力将进一步提升,给予公司2017年14倍PE,目标价26.46元,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示

新能源客车销量不及预期,传统客车销量不及预期。