贵州茅台:山高九千丈,只待君为峰!

事项:

贵州茅台公布16年三季报。1-3Q16营收266亿元,同比+16%,归母净利51亿元,同比+9.1%,EPS9.92元。3Q16营收87.95亿元,同比+16.5%,归母净利36.6亿元,同比+3.6%。

平安观点:

3Q16营收+16.5%略低于我们预期的+21%,考虑3Q16预收款大升60亿至174亿元,实际业务再超预期。消费税率和管理费用骤升拖累,3Q16归母净利仅增3.6%低于我们预期的+21%。

3Q16估计53度茅台酒实际出货增1%,普飞同比估计降10-20%。9月份酒厂就一直在收紧发货,10月中旬还有经销商未收到9月份货物。修正3Q16预收款余额后,我们估算53度茅台酒(含普飞与订制)实际出厂量同比增约1%,扣除订制酒(含开发产品),估计3Q16普飞53度同比可能降10-20%,推升节后一批价不跌反涨。因3Q15报表确认数大幅低于实际数、3Q16预收款环比2Q16大增约60亿,估计3Q16报表确认销量同比增约9%。回顾1-3Q16,我们估计53度茅台酒出货同比增约9%,但53度普飞同比估计降5-15%,订制酒(含开发产品)是增量主要来源,可能占当期53度茅台酒出货总量10-20%。

继续藏富于预收款,只待华丽转身。即使对因订制酒打款周期长和经销商提前打款导致的口径变化进行调整,我们估算,茅台3Q16末预收款仍相当于当季营收的约115%,自2Q14以来上涨约110pct。太阳底下没有新鲜事,类似情况也发生在09-11年。上次该项指标4Q10见顶,这一次则至今仍在创新高,背后相对应的是极度保守的营收确认,以及2H16以来的严格控货。

继续迎接超预期,“强烈推荐”。预计16-18年EPS为14.56、17.57(升4%)、20.29元(升8%),同比+18%、+20.7%、15.4%,动态PE为21.8、18.0、15.6倍。茅台可谓中国最佳消费品品牌,且16-18年是业绩增长小高潮,市场预期仍较我们预测低至少10pct,且超我们预期概率仍高,机会成本下行背景下,估值亦有逐步上升空间,继续“强烈推荐”。

风险提示:涨价趋势调整;高端烈性酒政策调整。