国轩高科点评报告:同比翻番符合预期,期待三元放量延续靓丽业绩

投资要点:

2016年前三季度实现归母净利润7.38亿元,同比增长1.2倍,符合预期。公司发布三季度业绩公告,2016年前三季度实现营业收入34.23亿元,同比增长近1.3倍,归属母公司净利润7.38亿元,同比大幅增长1.2倍,EPS为0.84元。其中,第3季度实现营业收入10.23亿元,同比增长68.54%,环比下降16.46%;归属母公司净利润2.04亿元,同比增长83.77%,环比下降10.32%,EPS为0.23元。公司此前半年报预告净利润在7-8亿,同比增长110%-140%,三季报业绩接近中值,符合预期。与此同时,公司预计2016年全年实现归属上市股东净利润10.23-11.98亿,同比增长75%-105%。

量价平稳助推靓丽业绩,4季度抢装行情值得期待:前三季度业绩1.2倍增长主要原因:1)尽管政策一直尘埃未定,但公司产能一直处于或接近满产状态,三季度保持良好的出货与价格水平;2)受益于下游优质客户的旺盛需求,叠加产能有序释放,公司的动力电池收益稳步提升。3)公司三季度价格约为2.3~2.4元/Wh(含税),三季度出货量约为0.5~0.6GWh;4)补贴政策有望近期落地,4季度抢装行情值得期待,公司环比数据有望大幅提升。5)公司全年销量预测:我们预计公司2016年全年出货量约7~8亿Ah,其中三元0.5~1亿Ah,磷酸铁锂6.5~7亿Ah,对应净利润约11±1亿利润,仍处于高速增长态势。6)产能方面,随着合肥三期和青岛莱西陆续建成投产,到2016年底将具备18.5亿Ah产能,其中三元电池约6亿Ah。

正极/隔膜材料+磷酸铁锂/三元电池+铜箔+乘用车预期放量,未来看点多多:1)正极材料方面:目前公司磷酸铁锂正极材料产能为8000吨,计划16年底达到1万吨,同时,未来公司将生产三元电池正极材料。2)隔膜材料方面:公司与星源材质合作建设隔膜生产线,计划今年年底正式投产。3)磷酸铁锂+三元电池:现有产能10~12Ah磷酸铁锂动力电池(合肥、南京等)+6.5亿Ah三元电池(合肥、青岛等)为保证全年出货量奠定良好基础。4)铜箔方面:公司2007年即与铜陵有色合资成立的铜冠铜箔公司,公司持股15%。目前具有1万吨锂电铜箔产能,将保障公司铜箔供给。5)乘用车领域拓展顺利:公司与北汽新能源、江淮汽车、上汽集团、奇瑞汽车等乘用车企合作,顺利推动未来三元电池的发展。6)强强联合多点布局:投资3.7亿增资北汽新能源3.75%的股权,并与航天万源、康盛股份合资成立电池工厂,战略合作,保障未来电池配套供应。6)持续完善产业布局:公司增资加大下游BMS系统的产业布局,不断加强上下游产业整合。

毛利率上升2.38%,净利率下降0.61%:2016年前三季度综合毛利率48.12%,同比增长2.38个百分点,净利率21.55%,同比下降0.61个百分点。第3季度毛利率为49.13%,同比提升5.33个百分点,环比增长4.51个百分点;第3季度净利率为19.93%,同比提升1.65个百分点,环比增长1.36个百分点。报告期内,公司毛利率维持在行业高位并有小幅提升主要是公司动力锂电业务毛利保持在超50%的高毛利水平,同时,原有输配电业务因业务重整使得毛利得以显著提升。

销售费用率增长1.24%,管理费用提升2.75%,财务费用率下降0.20%。2016前三季度销售费用2.89亿,同比大幅提升167.55%,销售费用率8.44%,同比增长1.24%,主要是报告期内合并范围较上年同期发生变化及子公司合肥国轩产能释放,收入增加所致。前三季度管理费用4.29亿元,同比显著增长近2倍,管理费用率12.53%,同比增长2.75%,主要是报告期内公司研发投入和工资薪金增加以及股权激励费用摊销所致。前三季度年财务费用0.29亿元,同比增长85.16%,财务费用率0.84%,同比下降0.20%,主要是报告期内借款和利息增加所致。由于前两项期间费用的增幅均大于营收,故导致前三季度费用总额同比增长近1.8倍,占前三季度营收的21.81%,第3季度费用率27.29%,环比增长5.72个百分点。

存货增加29.11%,应收账款增长88.61%,经营活动现金流净额增长96.75%。2016年前三季度公司存货6.31亿元,较期初增长29.11%,主要是公司生产规模扩大,期末原材料与库存商品增加。应收账款26.45亿,较年初增长88.61%,主要是公司前三季销售经营业绩良好,销售规模扩大所致。预收账款0.21亿元,较年初下降92.60%,主要系子公司合肥国轩发出的商品满足销售确认条件,部分预收款项确认销售收入所致。前三季度经营活动产生的现金流量净额为0.68亿,较上年同期增长96.75%,主要系报告期内销售规模扩大,销售回款增加所致。

盈利预测及投资建议:公司作为动力电池行业龙头标的,兼具铁锂与三元电池核心技术与渠道优势。同时公司致力于打造以动力电池为核心的电动汽车平台型企业,我们看好公司未来前景。预计公司2016/2017/2018年EPS为1.22/1.66/2.04元,对应29/21/17*PE,给予公司2017年27倍PE,对应目标价45元,维持“买入”评级。

风险提示:政策风险,新能源汽车推广不达预期;动力电池扩产不达预期;市场竞争风险