中国太保:寿险新业务价值/内含价值高于预期,但财险业务仍落后;卖出

与预测不一致的方面

中国太保2016年上半年新业务价值与大多数同业一样增速较好,但财险业务仍相对落后,增速停滞且承保业绩改善有限。寿险新业务价值同比增长56%,我们的预测为增长29%,而平安/中国人寿/太平/人保寿险为43%/50%/61%/57%。今年上半年新业务利润率从31.2%降至29.9%,可能归因于公司出售的部分高保障收益率或高现金价值的低质量产品。传统产品保费收入同比增长112%,在寿险保费收入中占比约29%,我们认为其中较大部分产品的保障收益率/现金价值较高。今年以来内含价值增长5%,较我们的预测高4个百分点,归因于较高的新业务价值增长和好于预期的投资盈亏状况。由于股市投资亏损,今年上半年总体投资收益率从6.6%降至4.7%,但好于我们3.4%的预测,因为公司大幅削减了其直接股权投资。财险业务综合成本率大体持平于去年同期的99.6%,与我们的预测一致,但大幅高于平安/人保财险的95.3%/95%。我们仍然认为,中国太保的财险业务若要实现承保利润的大幅提升尚需时日,因为公司仍处在试图以降低收入增速为代价来实现盈亏平衡的阶段。车险业务综合成本率因理赔量减少而改善0.2个百分点至98.2%。但车险保费收入仅增长2.8%,落后于平安/人保财险14%/10%的增幅。非车险业务持续亏损,综合成本率为105.6%,而人保财险为93.4%。资本金头寸保持稳健,团体险/寿险/财险的偿付能力充足率为291%/255%/280%。利率走低带动寿险准备金增提人民币40亿元,而2015年全年为人民币48亿元。税后净利润为人民币61亿元,同比下降46%,与7月29日的盈利预警相一致。

投资影响

中国太保H股当前股价对应1倍的2016年预期股价/内含价值,而行业均值为0.8倍。我们认为该股当前股价隐含的潜在上涨空间小于同业。我们维持盈利预测、基于部分加总估值法的H股/A股12个月目标价格33.5港元/人民币27.7元以及卖出/中性评级。