长安汽车:销量和盈利增长稳健,估值具有吸引力,恢复A股评级并评为买入

建议理由。

1) 销量强劲增长:我们预计2016年销量增长16%,得益于自主品牌CS15/95 SUV的推出以及福特合资品牌锐界/金牛座的较大贡献,我们的预测高于公司指引的增长6.7%(含联营公司江铃),并推动每股盈利增长29%。2) 产品结构优化:预计2016年SUV 销量占比从2015年的38%升至41%,从而使毛利率提高30个基点。

3) 估值具有吸引力:由于长安汽车A 股当前对应5.9倍的2016年预期市盈率,在A股汽车企业中处于较最低水平,我们重申对该股的买入评级以及人民币18.18元的目标价格(隐含11%的上行空间,而我们所覆盖股票的均值为-14.9%)。我们重申对长安汽车B 股的中性评级,以及15.44港元的目标价格(上行空间13%),原因在于潜在的深港通机制会将部分海外投资者引向A 股(因流动性更好)。

推动因素。

1) 2016年上半年销量同比增长强劲(一季度同比增长11.5%),尤其是福特,得益于较低的比较基数(与2015年四季度26.8万辆的销量相比,长安福特2015年一季度/二季度批发销量较低,分别为21.9万辆/21万辆;福特锐界/金牛座的销量贡献主要是从2015年四季度开始的)。2) 2015年四季度/2016年一季度盈利强劲(2015年业绩将于4月18日发布):高华预测为人民币29亿元/32亿元,同比增长37%/26%(2015年四季度的高华盈利预测位于公司指引区间的中点)。3) 股息收益率持续增长,假设派息率逐步提高,为30%/40%/45%,预计2015-17年长安A 的股息收益率将达到4%/7%/7%。

估值。

长安汽车A 股/B 股在3月2日停牌后(因其拟缩减2015年4月宣布的定向增发计划的规模;我们随后暂停了对该股的评级)已于3月31日复牌。我们维持对长安A股/B 股的预测,以及基于2016年预期市净率与2016-18年预期净资产回报率均值的12个月目标价格人民币18.18元/15.44港元。长安A 股/B 股当前股价对应6.2倍/4.3倍的2016年预期市盈率,而我们覆盖的A/H 汽车股的均值分别为11.4倍/12.5倍。

我们认为市场已经计入了对B 股的流动性折让,因为长安B 股的估值倍数相对较低。

主要风险。

整体市场走软;长安自主品牌和福特合资品牌销量/价格/毛利率下降/上升;营销费用/经销商返利上升/下降。