首航节能点评报告:光热龙头即将步入业绩兑现期

主要观点:

1、利润低于前期预测,源于收入确认延迟、财务费用大增、营业外收入减少等。预计明年公司光热项目爆发、在手订单加速确认,利润有望大增。

2015年前三季度,公司营业收入5.43亿,同比下降15.1%;净利润8374万,同比下降18.29%。公司预计2015年全年利润同比变动-20%到10%,1.63亿到2.24亿。

我们认为,公司前三季度及全年利润低于前期预测,主要是由于总包项目、空冷项目单个订单较大,建设周期较长,交货进度延迟,订单确认滞后;同时,政府补贴等营业外收入减少1290万;银行借款增加导致财务费用4111万。

我们认为,订单确认延迟只是将今年的收入延迟至后期确认,不影响公司发展;同时,预计明年公司光热项目落地,总包项目收入将远超今年,空冷项目收入也将大增;预计明年利润有望大增。

2、光热发电装机规模小,持续获得政策支持,有望迎来巨幅增长。

目前我国光热发电处于起步阶段,截止到2014年底,累计装机仅为18MW左右。最近一年,光热政策持续出台,光热进入快速发展阶段。2015年9月,国家能源局发布《关于组织太阳能热发电示范项目建设的通知》,明确的示范项目最低装机为单机不低于50MW,预计示范项目的总规模接近1GW。

我们认为,光热技术日趋成熟,龙头公司已掌握核心技术,预计后续光热政策仍将不断出台,光热产业有望复制光伏产业初期的走势。《能源“十三五”科技规划》有望于今年底或明年初出台,预计光热发电将成为国家“十三五”大力扶持的行业。预计电价政策也将对行业发展进行扶持。

3、公司光热技术、业绩行业领先,电站建设成本相对较低,光热发电有望成为公司营收、利润占比最大的业务,未来金融支撑较强。

首航节能在2012年上市前即开始布局光热发电业务,光热发电的大规模产业化技术形式主要有塔式系统和槽式系统,公司是国内唯一一家全部掌握光热发电塔式和槽式各项关键核心技术的公司,光热电站的核心部件均为自己研发生产,已实现从吸热器原材料研制、电站设计、核心装备制造、电站总包到电站运营维护的全产业链覆盖,龙头地位显著。由于公司装备的自给率高、国产化率高、行业议价能力强采购成本低、设计降成本的能力强,公司光热电站建设成本相对较低(根据公司公告,公司光热电站建设成本为国内最低),随着光热的大规模启动,光热发电有望成为公司营收、利润占比最大的业务。

公司刚刚与与内蒙古磴口县工业园区管委会签订《2×125MW熔盐塔式太阳能光热发电项目投资意向协议》,投资约60亿元,考虑到公司掌握核心技术、核心设备,成本相对较低,我们预计,公司仅此项目就可以取得6-12亿的净利润。

公司2015年中报公布的资产负债率37%,债务融资的能力较强。黄文佳董事长家族目前持有公司约52%股份,股权融资能力也较强。随着光热发电行业的发展,公司还在和一些战略投资者、大的财团在股权融资、成立产业基金以及资产证券化等业务方面进行探讨,未来有望成为公司光热业务发展的重要金融支撑。

4、空冷业务居行业首位,在手订单巨大,支撑未来几年业绩稳定增长。

公司2006年开始进入电站空冷领域,2010年新增订单市场占有率第一,预计目前公开招投标市场占有率达50%。截至9月底,公司今年已签订电站空冷订单七个(包括一个海外订单),新增电站空冷订单总额已达9亿元以上,超过了2014年全年新增订单总额(6亿元),现在手空冷订单接近30亿,预计年底还有望继续签定数个项目,此外电站总包在手订单25-28亿,而公司2014年收入仅为11.2亿,在手订单将为公司未来收入增加和业绩增长提供有力的保障,并为公司业务转型提供业绩支撑。

另外,公司作为全球唯一一家同时获得100万千瓦直接、间接电站空冷订单的公司,有望开拓核电等新业务领域,发掘新的增长潜力,进一步巩固公司在空冷设备行业的市场地位。

5、压气站余热发电业务将带来稳定利润。

压气站余热发电属于新兴发电,通过压气站燃驱机高温尾气的再利用实现余热发电,有效实现成本及能源节约。在我国,天然气作为一种清洁能源在能源消费中的占比逐年提升、需求持续增长,将带动压气站余热发电行业持续发展。

公司于2015年初完成收购新疆西拓能源有限公司75%的股权,标志着公司在油气管道压气站余热发电领域布局的开始,进入压气站余热发电领域。该批13个余热电站项目建设完成后,不考虑直供电、分布式发电申请后电价的提升,预计稳定期(2017年及以后)的净利润将达到1.5亿左右,将成为公司重要的收入和利润来源。

6、员工持股计划买入均价20.804元/股,占总股本2.213%,助推公司未来发展。

根据公司公告,2015年第一期员工持股计划已批准执行,该计划以员工自筹资金和银行配资为资金来源,两者比例为1:2,自筹资金和银行配资总规模不超过4亿元。截止2015年10月8日收盘,公司员工持股计划通过二级市场竞价买入的方式购入公司股票16,152,425股,占公司总股本的比例为2.213%,购买均价为20.804元/股。该计划涵盖入职满一年的员工,参与人数不超过248人。员工持股计划体现了公司上下对未来发展的信心,有助于完善劳动者与所有者的利益共享机制,有助于健全公司治理结构和激励体系,有助于提升公司凝聚力,调动员工积极性,推进公司未来发展。

7、盈利预测与评级。

公司光热技术、业绩行业领先,成本相对较低,明后年光热收入利润将大增。公司空冷业务居行业首位,在手订单巨大,压气站余热发电业务将带来稳定利润。员工持股计划为股价提供较强安全边际。预计公司2015-2017年EPS分别为0.29元、0.77元、1.18元,对应估值分别为95倍、36倍、23倍。由于光热行业基数小,后期市场空间巨大,且公司龙头地位优势突出;电站空冷、压气站余热发电带动利润持续增长,我们给予公司“买入”评级。

8、风险提示。

国内光热领域发展未达预期,正在推进的项目进展低于预期,上网电价低于预期