加加食品:利润增长主要来自财务收入,部分来自结构提升

事件:

近日,公司公布三季报显示,前三季度共实现收入12.13亿元,同比基本持平,实现归属于母公司股东净利润1.07亿元,同比增长41.35%。其中,第三季度实现收入4.08亿元,同比增长0.61%,实现归属于母公司股东净利润3295万元,同比增长66.9%。

投资要点:

前三季度财务费用下降和财务收入贡献了利润率提升的63%;而第三季度财务费用的变化贡献了利润率提升的60%。

公司在上市后的一季度先后偿还了短期借款1.59亿元,长期借款7740万元,使得前三季度的财务费用从去年的978万元下降为-1689万元,财务费用变负数源于募集资金的利息收入。前三季度财务费用的这一巨大变化使得公司的财务费用率从下降了2.2个百分点,贡献了前三季度3.48个百分点利润率提升中的63%。

扣除财务费用的影响,由毛利率提升(营业费用率和管理费用率也相应提升)带来的前三季度利润增长预计为16%左右。而三季度由毛利率提升(扣除营业费用率和管理费用率的相应提升)带来的第三季度利润增长预计为28%左右。

收入无增长,主要是产品结构调整,提升高档酱油的结构比重。

无论是前三季度还是第三季度,公司的收入基本持平,无大变化。毛利率的提升是主要看点,毛利率的提升源于公司的淡酱油战略以及面条鲜和儿童酱油的高增长,并随之而来的产品结构提升,预计未来这一趋势仍将继续。

未来第四季度的高毛利率和营业外收入值得关注。

我们注意到公司去年第四季度的毛利率高达28.26%,预计与豆粕等成本下降有关。而目前的豆粕等成本同比有提升,产品结构提升即面条鲜儿童酱油等高毛利率产品的比重增加依然会部分提升毛利率,但预计今年第四季度毛利率提升的幅度有限。

此外,公司去年第四季度有一笔2728万元的营业外收入(主要是当地政府给的工业发展基金),占去年第四季度营业利润的33%。预计去年的此笔收入有可能对四季度业绩增速构成一定基数压力。

公司未来产品战略:做强酱油,同时发力茶籽油。

公司希望借助自己的渠道优势,抓住内地酱油市场中的生抽和淡酱油市场机会,追赶超越竞争对手。公司淡抽酱油的推广以差异化定位+体验式推广+餐馆引导为主,还有针对于三线超市的推广策略。目前酱油单品“面条鲜”高速增长,公司计划明年此单品实现2亿元的销售,此外公司还将陆续推出淡酱油高端新品。公司的茶油战略是基于茶籽油细分行业巨大机会、细分行业组织结构还未定型以及资源优势等而定,希望充分利用公司的行业经验、品牌渠道优势和地理区位优势,顺势进入中高端茶籽油领域。力争三年内成为茶籽油行业领先集团成员,形成以新兴健康油业务撬动公司食用油业务整体升级的良性发展态势。

盈利预测及估值。

我们预计公司2012-14年的收入为17.19亿元、19.68亿元、24.47亿元,对应的EPS为0.93元、1.15元、1.67元,对应PE为24.43、19.70、13.52倍,维持“增持”评级。

提示事项

股价催化剂(正面):公司产能释放,单品发展超预期

风险提示(负面):市场建设低于预期,食品安全的风险