工商银行:息差逆市提升,结构调整主旋律

1.事件:公司2012年上半年实现归属于母公司净利润约1232亿元,同比增长12.5%。每股收益0.35元。业绩增速符合预期。

2.我们的分析与判断:二季度净息差环比上升4BP至2.68%,利息净收入环比增长6.5%。从半年息差分析来看,上半年净息差环比上升3BP,存贷息差环比上升15BP抵消了同业息差、资产负债结构恶化的影响。二季度公司通过缩短贷款久期,以短期贷款置换到期长期贷款贷款收益率得到提升,负债端降低卖出回购、拆入资金等高成本负债。二季末,一年以上到期贷款占比较年初下降2.7个百分点至55.5%。

二季度手续费净收入环比/同比增速-8.5%/12.6%。上半年手续费净收入同比增长由一季度的10.4%大幅放缓至1.9%,主要因个人理财收入同比下降16%、担保手续费下降50%所致。银行卡业务收入同比增长30%、投资银行业务收入同比增长14%,拉动手续费收入增长。

存贷款增长平稳,结构优化。二季度贷款增长3.3%/2659亿,境内贷款较年初增长6.4%。公司加快贷款周转速度,上半年发放贷款总额达到3.6万亿元,远高于4500亿的净增量。先进制造业、文化产业、现代服务业、战略新兴产业是主要投放领域。上半年增长7.5%/9194亿。活期存款占比较年初下降2.1个百分点。公司在同业负债端成本控制良好,二季度拆入资金、卖出回购环比减少830亿元。

不良略升,拨贷比达标。还原核销贷款后不良贷款余额环比上升6.6%/48亿元,上半年年化不良净生成率0.11%,处于行业较低水平。关注类贷款余额较年初上升7.3%/168亿元,但环比下降85亿。逾期贷款较年初增加31.4%/338亿元,90天以内逾期增加298亿,90天以上逾期增加40亿。长三角区域与产业链下游是资产压力集中领域。上半年计提贷款拨备190亿元,信用成本0.47%与去年同期持平,拨贷比提升至2.51%。

3.投资建议公司客户基础雄厚、领先的IT系统优势、良好的管理水平在中报业绩中得到很好的体现,稳健的经营风格能够较好的应对经济环境变化。维持“谨慎推荐”评级。预计12/13/14年实现净利2282/2239/2525亿元,对应EPS为0.65/0.64/0.72元。按3.85元的股价计算,对应各年PE为5.9x/6.0x/5.3x,PB为1.21x/1.07x/0.94x。