迪森股份点评报告:政策支持生物质供热,龙头公司订单承接正当时

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近期国家环保政策趋严,并出政策支持生物质成型燃料锅炉供热示范项目建设,公司在手订单充裕的情况下,拟通过非公开发行方案扩张产能,实际控制人计划参与彰显信心。

评论:

1、前期公司增速放缓,源于宏观经济增速下行,避免盲目扩张产能。

迪森股份主要业务为向下游客户提供生物质燃料供热服务,客户涉及食品饮料、造纸、纺织服装、建材、金属冶炼等领域。公司2012年上市以来,由于中国宏观经济增速下行,部分下游客户所在行业存在产能过剩。在此阶段,一方面,盲目扩张产能会增加因热能使用不足,前期投资无法按时收回风险。另一方面,公司生物质供热具备环保优势,成本低于天然气,但仍高于燃煤,部分燃煤企业没有动力主动选择生物质供热。因而上市以来,公司并未盲目进行产能扩张。

2、环保政策趋严,国家明确支持生物质供热项目建设

随着中国环境问题不断凸显,国家出台一系列政策加强环境保护,包括史上最严环保法出台,其中雾霾问题及大气污染防治备受关注,《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020)》规定煤电近零排标准,以及《大气污染防治行动计划》提出加快推进集中供热、“煤改气”、“煤改电”,淘汰燃煤小锅炉,都反映了政府对大气污染防治的决心。国家、地方政府已出台相关政策,对未来生物质能源使用发展进行规划。

针对生物质供热,2014年6月18日,国家能源局、环保部印发《关于开展生物质成型燃料锅炉供热示范项目建设的通知》,通知提出,2014-2015,拟在全国范围内,建设120个生物质成型锅炉供热示范项目,总投资约50亿元。示范项目将有助于生物质供热在全国范围内推广,根据我们测算,以120个项目50亿总补助计算,平均单个项目补贴额达4166.67千万。考虑到工业园区项目总投资主要集中在1-1.5亿元区间,补助额约为建造成本的30%-40%,我们认为,公司有望受益于国家政策,项目具享受补贴可能,将进一步降低投资风险。

3、生物质供热唯一上市公司,直接受益于国家政策,迎订单爆发

迪森股份为A股唯一一家以生物质供热为主营的上市公司,技术水平处国内领先地位,在大型项目上具丰富经验。2014年4月,国家能源局组织了北京、天津、上海、辽宁、山东、浙江、福建、湖南、广西、广东、海南等12个东省市发改委、能源局开展生物质锅炉供热调研,并考察了迪森股份在广东及珠海的生产基地。我们认为,迪森股份作为行业龙头,将直接受益于国家生物质能源发展政策,公司订单也已迎来爆发性增长,随着国家环保政策趋严,公司未来具备进一步受益于国家政策支持的可能,订单增长将有望持续。

4、从单企业供热,到与园区深度合作,进一步控制风险

公司上市初期主要以为单个客户提供热能、燃料服务为主,通过约定最低使用量来控制项目风险,未达使用量将获得补偿,若客户提前终止合约,以华美钢铁项目为例,客户将支付补偿款。由于下游制造业单个客户存在用量不足风险,同时顺应集中供热趋势,公司战略逐步从对单个企业供热,向为工业园区提供生物质热能服务转变。通过对接工业园区众多企业,避免单一客户使用不足,此外,公司以模块为单位进行项目建设,可以根据园区使用量增加供热规模。

另一方面,公司通过深度与工业园合作、合资方式,进一步增强园区推动清洁能源使用的积极性。以宜昌高新区项目为例,公司与管委会协议约定,保证供热专营权,项目建成后彻底淘汰分散供热锅炉;肇庆亚洲工业园项目为中,工业园区业主与公司出资比例分别为20%、80%,通过相关协议安排或共同出资,公司进一步降低经营风险。

5、实际控制人拟参与非公开发行扩产能,彰显信心

在订单充足情况下,公司2015年1月20日公告非公开发行方案,募集资金用于生物质能供热供气项目及生物质研发中心建设项目。此次拟发行不超过7,500万股,募集资金不超过7.5亿元,实际控制人常厚春、李祖琴、马革拟认购不低于本次发行股份总数8%。其中7.15亿元用于生物质供热供气项目,项目预计年产蒸汽245万吨,年产生物质可燃气35,000万Nm3,年产生物碳粉3万吨。根据我们测算,公司2014年产能约为36-38万吨BMF,而此次募投项目对应BMF产能约为155万吨BMF。募投产能将近为原产能4倍,假设公司产能分三年投放,年复合产能增长率将达到70.94%。

6、股权激励提供正向激励

公司于2014年8月29日公告股权激励方案,此次股权激励方案首次授予对象为41人,授予股票期权545.00万份,价格13.21;限制性股票272.50万股,价格6.34。行权条件为2015-2017年营业收入较基期2013增长率分别不低于20%、60%、140%,扣非后净利润不低于25%、70%、160%。以2013年扣非后净利润计算,2015-2017对应扣非后净利润最低行权要求分别为7961.69、10827.90、16560.31万元,以此基础计算的扣非净利润同比增速为53.46%、36.00%、52.94%,2015-2017需保持较高复合增长率。考虑到公司目前在手订单充裕,我们认为此次股权激励达到行权条件概率较高。

7、盈利预测与评级

在环保趋严大背景下,国家政策明确支持生物质成型燃料锅炉供热示范项目建设,公司为生物质供热龙头企业,直接受益。公司在手订单充裕,未来受政策利好订单有望持续增长。公司通过非公开发行扩张产能,实际控制人参与彰显信心,预计公司2015-2017年EPS分别为0.26元、0.42元、0.57元(假设非公开发行在2015年完成,并按股本最大摊薄幅度考虑影响),对应当前股价PE67.47、40.99、30.43倍,给予“买入”评级。

8、风险提示:项目投产进度低于预期,非公开发行仍需证监会审核。