泸州老窖:15年趋势性拐点确立,业绩弹性促估值提升

1.事件.

泸州老窖发布2015 年第一季度报告。同时公司已于21 日晚间发布公告称,已收到此前存款纠纷事项中的一笔2 亿元纠纷储蓄存款中的1 亿元及相应利息。

2.我们的分析与判断.

(一)公司2015 年一季度收入增速高达22%.

公司2015 年一季度业绩反弹预期兑现。2015 年1-3 月,公司实现销售收入19.09 亿元,同比增长21.99%;归属上市公司股东净利润5.4 亿元,同比增长9.59%;EPS 为0.39 元,基本符合我们此前预期。特别是当期应收票据较年初增长8.59亿元,增长了58.97%;应收账款也较年初增长659 万元,增长了139.94%。我们认为,公司在经历去年的调整之后,也积极给予了经销商一定的政策与资金支持,使得节庆旺季产品动销明显回暖,虽淡季销售仍有压力,但业绩继续下行的风险已大幅降低。同时,为了维护销售渠道和老窖品牌,稳定经销商队伍,公司于15 年3 月作出重要经营决策实施回购业务,因具有销售退回实质,故调减2014 年度业绩,减少2014年度营业收入8.08 亿元,减少营业成本2.03 亿元,减少利润总额6.04 亿元,减少所得税费用1.51 亿元,减少归属于母公司所有者的净利润4.53 亿元。因此,我们预计,2014 年公司业绩已充分见底,2015 年拐点凸显。

此外,2015 年公司的毛利率为57.32%,同比上年回升了0.77个百分点;净利率环比也大幅提升,为29.64%(yoy-3.95 PCT.)。主要是因调整期费用投入加大,期间费用率较上年同期增长3.69 个百分点,其中,销售费用率维持高位,为10.18%(yoy+4.44 PCT.);管理费用率4.94%(yoy-1.44 PCT.);财务费用为-1460.67 万元,较去年同期增加816.31 万元。

(二)关注业绩修复后的弹性空间.

2014 年是公司理顺产品价格体系、市场和业绩同步见底的一年。由于公司对本轮调整的严峻性估计不足,在部分应对措施上出现失误,加之企业管理体系滞后于公司发展,在需要企业快速、合理应对市场和环境变化的时候,未能适应新形势的要求,导致公司受本轮调整的影响大并集中体现在了2014 年度。然而,随着挺价导致的库存危机、内部管理不善导致的存款丢失以及营销模式的效率不足等问题的逐一解除,我们认为,2014 年公司已基本实现利空出尽,未来请投资者密切关注业绩修复后的弹性空间。

3.投资建议.

我们看好未来2-3 年公司业绩恢复性增长带来高弹性空间,加之考虑到林峰总接下来在市场方面可能的新动作,调整公司2015/16 年EPS 至0.99/1.14 元,对应PE 为28/24 倍,维持“推荐”评级。